极致的“矛”与均衡的“盾” 基金经理面临路径选择

　　美国诗人罗伯特·弗罗斯特在《未选择的路》中写道：“黄色的林子里有两条路，很遗憾我无法同时选择两者。身在旅途的我久久站立，对着其中一条极目眺望，直到它蜿蜒拐进远处的树丛。”

　　对于当下的基金经理而言，似乎也有两条路可供选择：一条是均衡打法，在反思中提升自己能力圈；另一条则是采取极致策略，打造最锋利的“矛”。

　　萧楠与蔡嵩松颇具代表性。两人同为百亿级基金经理，却走出了完全不同的道路。萧楠早年凭借重仓白酒板块而名声大噪，此后却选择更均衡的打法；作为“半导体板块最锋利的矛”，蔡嵩松则开始打造另一支“矛”。

　　均衡打法：萧楠的“白+黑”

　　萧楠以消费股投资而闻名，尤其是在白酒股上赚得盆盈钵满，他管理的易方达消费行业曾夺得2017年主动股票型基金冠军。

　　以萧楠管理的投资范围更广泛的易方达瑞恒为例，自2018年成立以来，五粮液、贵州茅台等几只白酒股始终稳坐前十大重仓股。

　　今年以来白酒股表现并不佳，易方达瑞恒却依旧保持了正收益，截至7月27日，今年以来收益率近4%，在同类2000多只基金中排名前100。

　　萧楠虽钟情白酒股，但并不执着于此。从基金持仓来看，煤炭板块的配置让萧楠得以突围。二季度，易方达瑞恒增配陕西煤业、兖矿能源、神火股份。此外，山煤国际成为基金新晋前十大重仓股。

　　在业内人士看来，一位长期投资消费股的基金经理大手笔投资煤炭板块，某种程度上体现了其“破圈”意识。

　　萧楠也将这种打法称之为“白+黑”。“逐步将组合调整到以‘白+黑’为基础的配置结构。一季度煤炭板块表现较好，二季度白酒板块逐步跟上。我们在煤炭股的配置上采取了动力煤和焦煤平衡配置的策略，在白酒股的配置上逐步加仓了次高端白酒和之前超跌的品种。”萧楠说。

　　这种新的配置策略，或是萧楠通过痛苦的思索得来的。

　　去年底，萧楠在基金2021年四季报中写道：“今年以来我们的组合遭到了较大的损失，这促使我们反思。如果我们能够更加尊重规律，就不会等到一些利空发生以后才感到意外。比如，一些消费品一旦进入销售衰退期，在较长的时间内就不会有起色；在行业高点做巨额资本开支，必然造成低谷期现金流岌岌可危。”

　　萧楠反思道：“这些教训，复盘起来都非常简单。但知易行难，我们必须以更加冷酷的态度审视自己的投资行为。惟其如此，才能避免或者捕捉到那些理所当然的意外。”

　　穷则思变，变则通。也正是从这个季度开始，萧楠开始增配煤炭板块，同时减持了受疫情影响较大的中低端白酒。

　　萧楠曾公开分享过对商业模式的理解。他认为，世界上的生意模式大致有三种：第一种叫“坐地收钱”；第二种叫“苦尽甘来”；第三种叫“自我燃烧”。“自由现金流是衡量商业模式的金线。评价自由现金流不仅要看它的大小，还要看它的来源。在投资的时候，会重点看第一种和第二种商业模式。”

　　极致策略：蔡嵩松的新“矛”

　　2006年，中科大硕士毕业的萧楠加入易方达基金从事投研工作，2012年正式接手基金的管理工作。在他担任基金经理的最初那三年，正值成长股春天，因重仓消费板块，其业绩堪称惨淡。据业内人士回忆，当时萧楠跟着自己的前辈蔡海洪搬到了研究部一个冷清的小角落，同在角落中的还有张坤。

　　与萧楠相比，他的学弟蔡嵩松的投资之路显得十分顺畅。蔡嵩松毕业于中科大少年班，25岁成为计算机博士。2015年，他正式进入投资界，在度过几年的研究生涯后，2019年2月成为诺安成长的基金经理。

　　2020年，凭借重仓半导体板块，蔡嵩松一战成名，并快速晋升为百亿级基金经理。从诺安成长的规模变化情况看，2019年一季度末，规模只有13.49亿元；到了2020年底，规模已增至327.76亿元。

　　出道即高光。“锐度不改，争当科技投资最锋利的‘矛’。”彼时在接受采访的时候，蔡嵩松态度十分明确。

　　或是尝到了诺安成长规模快速壮大的甜头，蔡嵩松选择将所管理的另一只基金诺安创新驱动也打造成锋利的“矛”。不过，与诺安成长有所不同的是，诺安创新驱动指向的是计算机行业。

　　截至二季度末，诺安创新驱动前十大重仓股包括中国软件、卫士通、纳思达、宝兰德、浪潮软件、旗天科技、卓易信息、海量数据、京北方、信安世纪，几乎是清一色的计算机个股。

　　在诺安创新驱动二季报中，蔡嵩松旗帜鲜明地看多计算机行业：“今年的数字经济是行业的最强催化剂，是计算机行业总量提升的逻辑。从细分板块来看，东数西算、数字人民币、网络安全、行业信创等，都是我们可以自上而下把握的机会。行业估值较低、产业基本面出现拐点，是我们最大的投资逻辑。”

　　在诺安成长的二季报中，蔡嵩松则表达了对半导体板块的看好，态度也是一样的坚决：“短期看，行业供给和需求会受到一定程度的影响，但从中长期看，由科技创新带来的行业高景气度不会轻易改变。我们一直强调，我国半导体产业未来最大的机会即将出现。在这种时候，我们不应该被当前市场的下跌所影响，不应该对产业的发展视而不见。”

　　不应用客户的钱去冒险

　　萧楠和蔡嵩松走的路谁更长久暂且不论，但萧楠的一段话或值得投资者思考。

　　“一个负责任的基金经理，应该用自己的职业生涯去冒险，而不应用客户的钱去冒险。不能够用客户的钱去赌博，赌赢了，我就拿奖金，就加官进爵；赌输了以后，我换个地方再赌。这件事情是不对的。”萧楠说，如果要赌，也是要用自己的钱去赌。“所以，我们公司非常提倡基金经理用自有资金去买自己的产品，包括我们的递延收入，我们都会用来买成自己的产品。”