灵魂拷问！节后A股怎么走？绩优基金经理解盘来了！

　　国庆中秋长假期间，中国基金报邀请多位知名公募基金经理、券商投资主办和私募投资经理撰文，总结前三季度A股投资，展望四季度股市走向和投资策略，供大家节后投资参考。

　　本次共有五篇绩优公募基金经理撰稿发布，分别来自：

　　国泰基金主动权益投资事业三部负责人，基金经理 程洲

　　银华盛世精选基金经理 李晓星、张萍

　　宝盈基金权益投资部总经理 肖肖

　　华宝基金研究部总经理 曾豪

　　中融基金权益投资部副总经理 甘传琦

　　兴业基金权益投资总监 冯烜

　　四季度市场预计震荡向上，看好三个方向

　　国泰基金主动权益投资事业三部负责人，基金经理 程洲

　　进入2020年的最后3个月，市场震荡波动加剧。回顾过去的三个季度，国家控制疫情的执行力、中国经济的环比改善、流动性的相对充裕、居民资产的重新配置、以及管理层对资本市场的呵护等，推动市场走出了一轮结构性的行情。

　　这其中最为重要的是，A股中出现了一批业绩持续快速增长的上市公司，这些公司成功地克服了国内外疫情对经济冲击，实现了逆势的增长，成为行情中最为扎实的基本面。

　　展望四季度，市场预计或将呈现震荡向上的态势。海外方面，前期市场受海外不确定性因素影响较大，随着美国大选的靴子落地，不确定性因素逐渐消解，对A股市场的影响也将边际减弱；流动性方面，目前流动性收紧的拐点已经出现，虽然边际收紧，但仍处于相对充裕的区间；上市公司业绩预期较好，随着经济景气度的回升，企业盈利逐渐好转，市场逐渐转向业绩驱动的模式；市场三季度调整相对充分，很多优质标的的估值已经到了合理区间，中长期投资价值凸显。四季度末和明年一季度初是估值切换的标准区间，目前具有估值性价比的公司向上的切换价值更大。

　　在具体投资方向的选择上，我将继续看好如下几个方向：

　　第一，看好未来的两三年企业盈利能够保持平稳增长的公司，行业的景气周期向上，相关公司的微观发展动力较大，具备较好投资价值。这个行业里的一些龙头公司，未来的两三年预计能够保持一个比较快速的增长。

　　第二，看好以自主可控、安全可控为主线的一些行业，这个行业最主要的就是要实现进口替代，把主动权掌握在我们自己手里。这些行业由国家意志主导，和中国经济的压力及全球经济衰退的相关性不是特别大。

　　第三，寻找“剩下来的机会”。未来也许会有一些行业的龙头公司利用行业整体的不景气和经营压力来实现逆势扩张，从而占据更大的市场份额。这就是所谓的“剩下的企业”。选择这些企业的标准包括：1)好的企业家精神；2)健康的资产负债表；3)持续大金额的研发投入。我认为具备这样素质的公司有可能会成为未来的行业中的一个胜者，既是胜利的胜，也是剩下的剩。

　　最近市场的变化比较多，震荡波动加剧，我想再与投资者分享一些朴素的价值投资逻辑。

　　股票价格的波动，是盈利的波动乘以估值的波动。其中，估值的波动是很难预测的，其受宏观环境、市场情绪、资金等多方面因素的影响。与其去预测估值的变化，不如用个笨办法，就是基于均值回归的规律，买在估值处于均值下半区、甚至是下下半区，那样杀估值的概率可能会小一点。

　　而相比估值的波动，盈利的波动更容易被预测些。我想，那么多投资者最终选择基本面投资，就是因为预测盈利变化可以通过对企业的经营分析来获得，直至可以与管理层面对面的交流来了解企业的发展战略，可以对企业上下游和同行对手的调研来了解企业的竞争实力，可以通过财务数据对企业进行定量分析，总之对企业盈利的分析，比预测估值的变化更加“靠谱”。

　　所以，要想长期获取收益有个相对简单的方法，就是通过对上市公司的基本面研究，把握好企业未来盈利的变化，并在估值低的位置买入，然后就是跟踪盈利变化的可实现性，最后随着时间的推移获取企业盈利增长的收益。

　　运气好的话，还有估值提升的收益，即使碰到极端恶略的环境，估值变化到了“下下下半区”，技术上的说法是低于均值负两个标准差的区间，也可以通过盈利的增长来对冲，至少能够保护投资人的本金。这可能就是一种比较简单朴素的投资方法，长远看也是十分有效的投资方法，但它需要坚定和坚持，就像世界上所有的成功一样。

　　无论是在牛市中的一荣俱荣、熊市中的泥沙俱下、还是震荡市中的多空博弈，我想我们应该始终坚信的是，无论什么时代，都应该尊重并且相信常识，重视选择公司的内生价值和增长性。

　　个人简介：程洲先生，硕士，CFA，20年证券从业经验，12.5年投资管理经验，2004年4月加盟国泰基金，历任高级策略分析师、基金经理助理；现任国泰基金主动权益投资事业三部负责人，基金经理。

　　风险提示：市场观点将随各因素变化而动态调整，不构成投资者改变投资决策或选择具体产品的法律依据。基金有风险，投资需谨慎。

　　企业文化是所有不确定中的唯一确定

　　银华盛世精选基金经理 李晓星、张萍

　　【回顾】

　　我们已经进入2020年第四季度，对于大多数人而言，今年都是极其困难的一年，盼望着说一声“滚蛋吧，2020”。

　　但对资本市场，今年远比预期的好。这种超预期的表现，我们认为有三点原因，第一，全球流动性宽松；第二，动荡的国际环境下的中国独好；第三，政策对市场的呵护。这些因素导致今年股票的上涨大部分来自估值抬升。

　　此外，整个市场也呈现明显的结构性行情，成长远比低估值表现的强，市场对“真成长”“真龙头”给了非常高的估值溢价。这背后根本原因就是“确定”的稀缺性上升。

　　回顾今年以来的操作，我们唯一一次明显的调仓是在3-4月。由于年初对消费景气度判断乐观，当时组合大部分仓位集中在消费，但突如其来的疫情打乱了我们的投资节奏，短期科技成为市场避风港。

　　面对消费的暴跌，我们审视组合中的标的，暂时忽略短期的一次性影响，站在1-3年的维度去思考企业的竞争力、盈利的持续性。同时不断复盘历史上的每一次系统性风险，只要需求不消失，消费有两个趋势就不会变，一个是向龙头集中，一个是消费升级，而且每一次大难之后，市场份额是加速向龙头集中。

　　因此当时我们不仅没有减少对消费的配置，还增加了很多消费里龙头公司的配置，这为我们在后面几个季度的表现奠定了基础。

　　【展望】

　　市场短期的影响因素太多，很难做预测，很多时候往往应对比预测更重要。我们看到8月宏观经济指标延续二季度以来复苏的态势，中国相对快的经济增速，会吸引外资不断流入A股；新股的大量上市，股市融资作用不断提升，政策呵护的态度也不会变化。最后，可能会出现变化的就是流动性，如果流动性收窄，所有行业的估值都会下降，市场会更为关注业绩增速和估值的匹配度，股票收益率空间回归到由业绩增速决定。

　　因此，从配置方向上，我们除了消费和科技龙头外，会考虑一些基本面发生向上变化的低估值的品种。

　　【反思】

　　虽然今年不容易，但每年我们都会遇到“意外”。市场往往会关注短期会发生什么，尤其是对明天、下个月的变化寻找“预期差”，我们不反感预期差，但更有用的预测是对中长期行业趋势或是企业竞争力的判断，今年的疫情其实是一次非常好的试金石，我们很高兴地看到一些企业家展现出了优秀的战略眼光和执行力。

　　银华盛世这只产品是个发起式基金，成立的时候只有1700万元，现在已经过了三年，根据中期报告显示规模已近50亿，作为发起式基金很幸运，幸运的背后是做长期正确的事。

　　这些年观察下来，无论是卖方还是买方，能够持续优秀的都具备两个特征：一是坚持做好基本面研究，一时的信息优势只是昙花一现，唯有更深更广的研究才能战胜对波动的恐惧；二是单打独斗的时代过去了，跟一群志同道合、价值观一致的小伙伴组成团队，一个彼此信任的团队才能做到没有短板，也才能构建一个更加完善的投资组合。

　　关于研究，入行以来消费品七要素就是我们的法宝。但随着时间的积累，会在侧重点上有些变化。刚做研究的时候，很容易把一些易于判断的指标放在前面，比如看行业，更着重空间、增速，把格局放在后面；看公司，把产品、渠道放在前面，把品牌放在后面，忽视对团队管理能力判断。

　　但越往后，就会发现这些偏主观、偏感性的认知才是最值得花时间跟踪的，在时间的长河里，唯有企业文化是所有不确定中的确定。

　　虽然有人说战术上的勤奋不能弥补战略上的懒惰，但对于消费品的研究，很多时候就是靠长期的跟踪去洞察一些细微的变化，拐点来临之前一定会有征兆。不需要精确的数据，但需要对数据背后趋势的判断，对于关键时点、关键变化要有敏锐度。

　　最后，多做长期正确的事情，对好公司多点耐心和坚持。

　　短期调整不改产业趋势，长期看好核心资产

　　宝盈基金权益投资部总经理 肖肖

　　今年市场受到新冠疫情的爆发和中美贸易冲突加剧的双重影响，一季度震荡下行，4月初到7月初的3个多月的窗口期内，市场整体呈现单边上行，7月中旬至今，市场又进入到震荡下行。

　　在今年的前三季度内，仍然一如既往的坚持以价值投资引领，以深度研究驱动，专注产业趋势和公司深度比较，在每一个重要领域中找出最优秀的企业并坚定持有，在医药、科技互联网、消费、新能源车及光伏、高端装备制造等领域深入挖掘出了一批优秀的企业。

　　目前中国处于经济转型的大时代，各个重要细分行业都涌现出一批具有显著竞争优势且增长速度较快的优秀企业。从近期披露的企业中报业绩显示，企业盈利在加速改善，投资者仍在业绩超预期的领域加大布局力度，因此龙头核心资产长期看有望表现持续强势。

　　有投资者担心龙头股估值昂贵的问题。应该说现在优质龙头企业的价值仍然是有一定程度低估的。在长期资产管理的实践中，无论是产业还是资本市场，最优秀的龙头企业会得到更多更丰富的资源，优秀的企业不断进化，长期来看，在中国巨大的市场中，龙头公司还会有很大的成长潜力。

　　展望四季度及2021年全年，中国的经济结构转型还在深化，资本市场制度改革仍在推进，资本市场牵一发而动全身的地位不会动摇。在中国经济持续向好的大趋势中，必将涌现出一批又一批优秀的企业。中美两国，合则两利斗则俱伤，在新冠疫情这个问题上，中美加强合作抗击疫情，是对全世界的负责。

　　我们中长期坚定看好中国资本市场，继续看好科技制造、消费、医药、互联网等方向。

　　(本文作者肖肖系宝盈基金权益投资部总经理 )

　　结构牛市仍在，精选优势龙头

　　华宝基金研究部总经理 曾豪

　　今年投资中最大的变量就是“新冠疫情”，疫情极大地改变了经济基本面、流动性和政策取向，海内外各种大类资产也都受到疫情不同程度的影响。受益于流动性宽松，今年A股的行情也超出绝大部分人年初的预期，科技、医药、消费板块更是出现了非常大的投资机会。相比之下，石化、银行、煤炭、钢铁等周期性板块几无表现，结构性行情特征显著。

　　展望四季度，结构性行情依然值得期待。短期比较看好有色、化工、造纸、建材等板块，但是要优选行业供需结构较好的品种。新能源车、消费电子、5G后周期等科技品种景气周期较长且确定性较高，调整后可逢低布局。

　　此外中长期，消费成长的大景气周期仍在，我依然会在医药CDMO、物业、化妆品等几个优质赛道上进行重点布局。

　　疫情影响深远，结构胜于趋势

　　新冠疫情使得今年的经济走出了一个深V走势，一季度国内经济创下了史无前例的负增长，然后二季度迅速反弹，目前来看三四季度已经逐渐恢复到正常增速水平。但是，如果从经济内部结构看，很明显的是，不同的部门恢复程度差异极大。基建、地产、出口都已经恢复到甚至超过了疫情前水平，但是消费恢复得依然较为缓慢，尤其是餐饮酒店、生活娱乐等服务消费离疫情前还有很大的距离。

　　今年流动性的波动更加剧烈，为了应对疫情的冲击，全球各国央行均实施超宽松的货币政策，如果把美联储、欧央行、日央行等看成一个央行的话，今年整体释放的流动性规模超过了GDP的10%以上，单单美联储就释放了3万亿美元的流动性。但是在度过疫情最严重阶段之后，不同国家央行货币政策调整方式则完全不同，比如美联储仍然在持续进行量化宽松，而我国央行已经走在了货币政策正常化的道路之上。

　　由于今年流动性较为宽松，A股的上涨绝大部分都是由估值贡献，科技和消费板块出现了非常大的投资机会，创业板指最高涨幅高达60%，其中医药股的上涨贡献了大部分涨幅。可以说今年股市的赚钱效应非常好，而且以公募基金为代表的机构投资者表现更加突出，今年收益率中位数普遍在30%以上。

　　但是，从另外一个角度来看，今年和2015年还有很大的不同，并不是所有的股票都能“鸡犬升天”，到目前为止，4029只个股涨跌幅中位数只有3.8%，而且石化、银行、煤炭、钢铁等周期性板块今年仍然还是下跌的，所以今年做投资很重要的是能否做对结构性的行情。

　　结构牛市仍在，行稳方能致远

　　我们认为四季度的行情仍然是结构性的，值得继续期待。近期投资者普遍对流动性较为迷惑，目前市场流动性较为平稳，DR007维持在2.2%左右的水平，近期央行也实施了超量MLF来呵护资本市场度过季末流动性紧张期。

　　此外，8月社融和经济数据都超预期，反映了经济仍在继续修复，融资需求持续回升，经济在继续演绎线性复苏，四季度大概率迎来海内外共振的补库存周期。如果年底前疫苗能够大范围推出的话，将大幅提升市场对经济的乐观预期，目前宏观环境仍对权益市场有利。

　　短期市场受到欧洲疫情的冲击，情绪有所回落，往后看十月美国大选将进入最后冲刺阶段，可能仍会有一些无法预期的风险点发生，但是我们认为这些只是短期冲击因素，从大方向看，海内外经济复苏仍然是主逻辑，市场风格将进一步向顺周期进行切换，相比前几个月整体赚钱效应会有所收缩，但市场仍存在结构性行情。

　　从行业配置来看，我们认为四季度财政资金支出将会显著加快，经济下游的旺季大概率会超市场预期，近期水泥发货率、重卡销量等高频指标也在持续验证，低估值顺周期的表现会阶段性强于大盘，短期比较看好有色、化工、造纸、建材等板块，但是要优选行业供需结构较好的品种。

　　8月以来受到创业板注册制的影响，科技板块出现了大幅调整，由于目前估值仍然相对偏高，且后续流动性很难再大幅宽松，科技板块风险偏好可能会继续下降，在选股上对盈利能力要更加苛刻，新能源车、消费电子、5G后周期等科技品种景气周期较长且确定性较高，调整后可逢低布局。此外中长期，消费成长的大景气周期仍在，我依然会在医药CDMO、物业、化妆品等几个优质赛道上进行重点布局。

　　布局成长赛道，精选优势龙头

　　最后谈一谈我的投资理念，我信仰的是具备核心竞争优势的景气行业龙头，我的历史前十大重仓股，既有成长股，也有消费股、周期股，只要未来它有好的成长性并且估值合理，竞争优势显著，都可以进入我的投资组合。由于行业较为分散，股票之间相关性显著下降，这样组合的回撤会比较小。这也是我从业以来基金回撤控制较好的核心原因之一。

　　我认可的核心竞争力，主要包括三类：

　　首先是综合成本最低的公司，中国在2013年以后告别了高速成长期，进入整体需求平稳期，此时成本最低的公司最容易胜出。钢构行业、水泥行业、造纸、光伏行业都先后涌现出一批龙头公司，这些公司在存量甚至减量博弈的背景下，最为受益，剩者为王。

　　其次是产品力最强的公司，像科技股和消费股里面这类公司最多，云游戏、消费电子、化妆品和新能源等领域常常涌现出产品力强的细分龙头。

　　第三是服务力最好的公司。比如说物业股、CDMO龙头企业，能够将服务做到极致。

　　【作者简介】曾豪，华宝基金管理有限公司研究部总经理。具有6年卖方研究经验(2009-2015，中信证券，执行总监兼首席分析师)，期间连续三年(2012-2014)取得新财富最佳分析师第一名(非金属建材行业)；2015年曾豪担任华宝基金研究部总经理以来，负责主导搭建公司投研小组进行改革创新，拓展研究视野，促进公司整体投研实力不断增强，公司主动权益投资基金产品近年来投资业绩连连提升。从华宝先进成长基金(240009)的过往投资表现来看，曾豪投资行业范围较为广泛，投资风格较为均衡，所投资的行业包括电子、新能源、传媒、计算机、医药、食品饮料、化妆品、物业、家电，以及各周期细分行业等。广泛的行业分布使得曾豪在投资管理中能有效进行板块平衡，同时体现出跨板块轮动投资的能力。

　　【风险提示】本文内容和意见仅作为客户服务信息，并非为投资者提供对市场走势、个股和基金进行投资决策的参考。华宝基金公司对这些信息的完整性和准确性不作任何保证，也不保证有关观点或分析判断不发生变化或更新，不代表公司或者其他关联机构的正式观点。文中观点、分析及预测不构成对阅读者的投资建议，如涉及个股内容不作为投资建议。公司及雇员不就本内容对任何投资作出任何形式的风险承诺和收益担保，不对因使用内容所引发的直接或间接损失而负任何责任。在投资基金前请仔细阅读基金合同和招募说明书等法律文件，了解基金产品情况、基金投资范围，选择适合自身风险偏好的基金产品。基金过往业绩不预示其未来表现，基金投资需谨慎。

　　用开放的心态拥抱投资的变化

　　中融基金权益投资部副总经理 甘传琦

　　资本市场瞬息万变，作为掌握持有者财富的管理者，只有不断的学习，保持乐观开放的心态，才能捕捉更好的投资机会，回报投资者的信任。

　　我研究生毕业于北京大学金融学专业，到目前为止有着10年的证券从业经验，经历研究员到基金经理的成长过程，在此期间对于TMT、医药、制造业等为代表的新消费和新科技的成长行业关注较多，自2017年加入中融基金管理有限公司，主要从事权益方向的研究和投资。

　　今年以来，受疫情和我国政府执政能力迅速的影响，前三季度A股市场下探后反弹，市场基本延续去年的结构性行情，以科技成长类为主线。而疫情过后更体现出明显的结构性分化，线上消费相关行业和公司受益于疫情表现较好。但随着我国经济恢复进程的好转，国家货币政策性相对收敛，市场则又表现出谨慎和震荡。

　　虽然A股市场遭遇了回调震荡，但我个人的性格属于偏“乐观派”，抗压能力较强，喜欢经常思考，因此从长周期的角度，看好A股市场的未来。其中重要的一点，就是看待A股市场要跳出只看点位的思维，从容量角度来分析，2005年998点整个市场流通市值似乎不到1万亿，但目前流通市值接近50万亿，15年来增长了50倍，分拆上市、科创板/创业板注册制、中概股回归等还将驱动A股市场进一步扩容。

　　规模庞大的市场是长期投资价值的土壤，会吸引好公司、长期投资者的加入，估值定价将更有效。这就好比“鱼”和“水”的关系，市场池子就相当于水，鱼则包含投资者和上市公司，池子水越多，鱼就可能越来越多，反之，鱼越多，市场就越有活力。

　　作为基金经理，我们需要有长远的眼光，用积极、主动的心态去学习、认知新的机会。放眼远方，A股市场投资机会丰富，回归当下，我认为当前是“主动投资的黄金时代”，主要由于A股+港股通的股票数量是全球第一，且仍在持续扩容，股票间的收益率方差大。虽然目前市场有短期波动，但权益资产的吸引力仍然在上升通道中。

　　主动投资考验着我们的市场辨别能力和耐性，要想获得alpha收益，就要捕捉到差异化的优质公司。我个人更偏重自下而上的研究企业的价值，通过定性和定量的研究方法去寻找高质量的成长股。通常来看，A股中高质量的公司抗风险能力和经营管理能力都相对突出，如企业的内部信息化流程较完善，可以实现线上、线下的融会贯通，又同时有着国内外市场的大视野。

　　具体到投资组合上，我会从偏中长期的角度去考虑问题，对行业轮动和市场风格等关注的较少。根据今年前三季度的市场环境，我的操作就没那么多，而主要配置了一些竞争力较强的公司，还根据景气度的变化，做了一些波段操作和仓位调整，年中开始，我观察到军工行业的整体订单状况非常好，因此相对加大了军工行业的配置。

　　其实实施到投资操作中，压力非常大，因为要获得持有人的认可，良好的业绩才是关键。我默默的要求自己尽量做到“跟上牛市、熊市少跌”，高回报、低回撤，给持有人提供更多的幸福感。怀揣着对市场的敬畏之心，经过谨慎的努力，到今年的9月25日，我管理的中融产业升级混合、中融新经济灵活配置混合年内回报都超过了60%，成立以来回报都超过了100%。

　　当然投资还是一个不断自我反省改进的过程，因为市场的表现不会总和自己的预期一致，那就要审视自己的投资逻辑，判断是否要进行调整。更重要的是，要用开放的心态去应对生活和社会的变化，对于新的事物和事件，保持年轻人的心态，自己能够理解的变化要积极拥抱，暂时理解不了的要仔细观察保持耐心，耐心是投资过程中很重要的品质，欲速则不达。用乔布斯的话就是让自己处于开放的心态。对此在日常生活中我兴趣广泛，运动、读历史书籍、看综艺节目等，丰富对社会及名人的认知，以更好的理解和挖掘社会生活中的投资机会，说白了，就是投资不分上下班，随时随地都在观察思考。

　　经过多年的市场历练，我大概总结一下目前的投资心得，整体来说就是信心度较高，觉得机会较多。

　　首先是对国家和制度的信心，乐观程度较高。疫情过后国家执政能力得到了认可，近期人民币走强本质上反映了大家对中国宏观治理能力的信心，这种信心我觉得会变成风险资产的溢价。

　　其次，在国家提出经济“内循环”的背景下，我国整个工业体系将变得更加强大。国内制造业在外部市场份额不降反升，还创出历史新高。中长期看，我认为这种趋势和幅度也不会减少，而是被消化。还有重要的一点就是其实任何一场危机，表面看起来风险重重，但后面都会有更多的机会。企业家和公司能够抓住这种机会，进行内部调整。能够适应时代的变化，抓住机会的企业家，我觉得都是未来最稀缺的资源和资本。

　　对于四季度的市场，我倾向于用偏中性的心态来看。一方面，今年的很多风险资产上涨幅度相对来说已经比较可观，该类资产四季度可能会更挑战一些。另一方面，长期大方向不会有太大变化，和内循环相关的制造业、科技细分行业、消费、医疗健康等等行业，这些大的方向我觉得都不会有太多改变。

　　风险方面，短期可能为地缘政治类造成的黑天鹅事件，长期我觉得可能会有经济过热、复苏过快的风险，有可能市场会增添类似通货膨胀、导致货币收紧等等的风险。

　　未来投资方向上，我更关注新时代消费需求变化、不可逆的老龄化、广义的科技创新三大类别。前期布局的赛道不会有大的调整，核心还是科技、制造业、医药、食品等等方向。无非还是从估值的角度去观察风险收益比，去判断到底还值不值得去持有，或者需不需要去换成其他风险收益比更高的公司。

　　作者简介：甘传琦，中融基金权益投资部副总经理。厦门大学金融系学士，北京大学光华管理学院金融硕士。10年证券从业经验，3年基金管理经验，思路开阔，偏好成长，风格稳定不漂移。

　　本文件内容中的数据仅供内容参考，基金的过往业绩并不预示其未来表现， 基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成并不代表基金业绩表现的保证。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金投资有风险，请谨慎选择。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。投资者应根据自身风险承受能力，审慎决定是否参与基金交易及相关业务。在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资人自行负担。

　　处变不惊笃行致远——A股市场回顾展望

　　兴业基金权益投资总监 冯烜

　　2020年以来A股市场虽险象环生，但却化险为夷，总体表现良好。疫情、逆周期政策以及随后的经济复苏构成了今年以来的最大基本面，5G部署、科技创新以及自主可控也贯穿始终。

　　1月下旬疫情爆发后市场先暴跌后反弹，3月再度回落。随后，中国在全球范围内率先成功控制疫情，复工复产有序展开，政府又陆续推出了各项逆周期政策，例如积极财政、宽信用及六保六稳等各项举措。二季度国内经济开始复苏，下半年复苏日趋明显，企业盈利也逐步改善。以此为背景，4月之后市场拾级而上，7月上旬大涨，之后总体震荡。

　　指数方面，由于科技创新成为时代主题，创业板指数及科创50指数领涨，今年以来收益率均超40%(截至9月20日)；由于实体经济仍承压，主板指数收益率居后，但也均为正收益。板块方面，科技、消费、医药等板块大幅上涨，除了基本面较好的原因，今年基金大量发行，入场资金也推升了这些板块的估值；银行等板块中短期承压备受冷落，市场估值高度分化。

　　回顾今年以来兴业基金权益产品的投资管理，我们的产品或长期投资高品牌/渠道壁垒的消费股，或精选高技术壁垒的科技股，或坚守价值不断延伸稳健向上的净值线。尽管每只基金的投资目标不同，风格也不拘一格，但都实践着目标清晰、研究驱动、过程扎实的高质量投资，持股周期也较长，公募及专户今年整体业绩良好。更为重要的，我们仍在持续积累长期业绩，拥有优良长期业绩的产品越来越多。我们相信这将为持有人创造价值。

　　展望市场，我们对A股的中期前景谨慎乐观。国内的生产及经济活动仍在持续恢复，已进入补库存周期，从增长数据、工业企业盈利、发用电等同步数据到PMI、社融等领先指标都有一致反映，近期制造业投资及消费数据也开始走好，PPI降幅进一步收敛，意味着工业企业盈利将持续改善。这些都是正面因素。

　　不过信贷社融的重心已经由总量宽松转为直达实体经济及精准滴灌，正在向中性化的方向发展，边际上不再会很宽松，LPR连续5个月未降就是例证。这也使得股票市场难以依赖货币宽松及估值上升的模式获得进一步繁荣。美国打压限制中国科技产业产生双向影响，既给国内高科技产业带来中短期困难，又会倒逼中国的自主创新及长周期内的技术进步。

　　总体来看，中期内A股市场有基本面支撑，也有压制性因素。低估值的顺周期及后周期板块风险收益比相对突出，容易产生绝对收益。新兴产业长期成长空间大，但相关板块总体估值较高，中期内有一定的不确定性，需要考验眼光眼力。

　　A股市场的长期前景值得期待。政府今年推出了很多深化改革、扩大开放、扶持创新的政策。从资本市场改革到国企改革的加快推进，从海南自由港的创立到市场准入的放宽，从5G的部署到对关键核心技术的重大扶持，这些政策润物细无声，利在长远。中国经济不乏亮点，科技在赋能各行各业，消费增强经济增长的韧性，双循环战略深挖内需潜力。

　　总体看，中国经济结构转型及产业升级仍在进行，全要素生产率进一步释放，长期增长可以持续。值得一提的是，中美摩擦背景下全社会上下一心推动科技创新与自主可控，长期看中国的科技能级有望显著提升。对资本市场来说以上都是长期的深层次利好。另外，在大类资产比较中，权益类资产具有优势。在中美利差较大及人民币升值的背景下，海外资金增配A股是长期趋势。在房住不炒及理财打破刚兑的背景下，国内机构及居民增配权益资产也是大势所趋。

　　在重视长期机会的同时，我们也很关注风险因素。首先，今年中国的宏观杠杆率上升了20个百分点，这使得明年的货币政策有可能中性偏紧，需要关注年底时货币政策的定调及走向。

　　其次，虽然长期内中国关键核心技术的突破值得期待，但中短期仍存在现实困难，需要理性评估。另外，中美关系始终构成一个风险来源，长期看，中美在更多领域的摩擦不利于中国发展，需要警惕；短期讲，美国政府在临近大选的背景下可能针对中国挑起新的争端，需要留意。

　　从市场讨论回到投资理念和风格，我追求的投资目标是实现15%左右的长期复合回报，同时回撤显著小于市场，这样的目标有意义、有挑战、可实现。我的投资具有明显的绝对收益考量，主要采用逆向策略及GARP策略，投资过程理性并富有纪律性。

　　逆向策略方面，我注重市场估值及整体的潜在回报/风险，当市场估值在显著低位时倾向于高仓位，当市场估值在显著高位时倾向于低仓位，合理估值时采用偏高仓位。选股方面我主要采用GARP策略，通过合理或低估价格买入长期价值明确并且长期增长可信的股票，构建相对均衡、有安全边际、具有显著长期价值的股票组合。

　　长期来看，清晰的长期绝对收益投资目标、稳定可靠的投资策略，以及投资过程的纪律性使得组合始终具有较好的风险收益比特征，在相当程度上决定了良好投资结果的可预期性、可持续性与高保障度。

　　个人简介：冯烜先生，多伦多大学MBA、CFA，17年证券从业经历、11年投资经验。冯烜曾任汇丰晋信基金QFII投资咨询部总监及中金公司资产管理部执行总经理，2015年2月加入兴业基金，现任兴业基金权益投资总监。当前管理的三只基金(兴业多策略混合、兴业聚利灵活配置混合、兴业聚宝灵活配置混合)在其任职管理期间的业绩均表现良好。