东方雨虹应收账款逾70亿再推定增扩产 高管套现又逢批量解禁

　　来源：投资者网 作者：

　　行业龙头、增长黑马、股市明星，东方雨虹集三大桂冠于一身，成为防水行业公认的标杆企业。然而光鲜背后，日益增加的应收账款、窘迫的现金流问题却如影随形。此外，公司13名高管今年已经套现逾15亿元，又一波解禁潮来袭。这种情况下，公司推出了定增方案。

　　北京东方雨虹防水技术股份有限公司（下称“东方雨虹”，002271.SZ）正在不断扩张，以求改变市占率较低的局面，进一步斩获绝对的议价权。

　　2020年7月初至今，东方雨虹陆续发布了8个投资公告，拟斥资128亿元在广东、安徽、海南等地投资建厂。

　　但另一方面，公司还有一个目标：“2020-2023年公司应收账款余额增长幅度应低于当年营业收入增速。”换言之，如果不能增加回款力度，对于东方雨虹本就不稳定的资金链而言，扩张无疑会顾此失彼。今年上半年，东方雨虹经营活动现金净流出3.6亿元，货币资金为28.5亿元，尚不能完全覆盖29.4亿元的短期借款。

　　10月15日晚间，公司发布定增预案，拟发行股份募集不超过80亿元资金，募资主要用于产业链延伸、主业扩产以及补充流动性。

　　13名高管卖出股票15亿元

　　如果不是解禁的压力袭来，东方雨虹的股价或将进一步上升。

　　以年初的17元/股为起点，东方雨虹的股价到今年9月初突破42.2元/股，市值从不到400亿元飙涨到925亿元。

　　公开资料显示，经营建筑防水材料的东方雨虹成立于1998年，公司通过“开发高品质产品、面向中高端市场”的产品发展策略打开市场，并在2008年成功上市，业绩连年增长。

　　上市后，公司授予了重要经销商和突出员工等骨干部分股权，进行了利益捆绑；2016年起，东方雨虹推行“合伙人机制”，挑选优秀的工程渠道代理商与公司共同投资设立公司，继续深化股权激励。

　　今年9月29日，东方雨虹解禁第二期股权激励，本次有2073万股解禁股上市流通，涉及股东人数897人。由于此前公司高管已在高位启动了一轮减持，本次解禁不免引发市场的担忧。

　　数据统计，今年，东方雨虹有13名高管合计卖出4040万股，约合市值15.5亿元，大部分减持在6月、7月进行。其中实控人李卫国减持1400万股，其他参与减持的高管分别为李兴国、徐银州、罗明德、王晓霞、许利民、向锦明、王文萍、张志萍、张颖、杨浩成、徐玮、张洪涛。

　　不仅是重要股东，机构资金也不再乐观。数据显示，长期持有东方雨虹的睿远成长价值混合A，已经连续两个季度减持换股。截至10月21日收盘，持有东方雨虹的外资机构有51家，而在今年上半年末有59家。

　　截至10月22日，东方雨虹报收34.1元/股，市值为803亿元，较9月初回落约20%。

　　应收账款高企是顽疾

　　过去，支撑着东方雨虹一路高歌猛进的，是其亮眼的基本面。

　　自上市以来，公司营业收入由2008年的8.29亿元上升至2019年的181.4亿元，增长近22倍；归母净利润由7300多万上升至20.85亿元，增长近29倍。今年上半年，公司营业收入87.8亿元，同比增长11%；归母净利润11亿元，同比增长31.2%。

　　但随着业绩不断上涨，争议声也在此起彼伏。

　　有投资者将东方雨虹与福耀玻璃相比较，后者在汽车玻璃市场的市占率达到了60%，而东方雨虹在建筑防水领域的市占率不到10%，由此得出结论，福耀玻璃有很深的护城河而东方雨虹没有。

　　智研咨询统计显示：“假设规模以上企业收入占到全行业总收入的60%-65%左右，那么建筑防水材料2019年的市场规模为1524-1651亿元。”而以东方雨虹2019年181亿元营收计算，其在建筑防水领域的市占率最高为11%。

　　由于我国建筑防水材料行业进入壁垒不高，致使市场参与者众多、行业集中度低。而防水材料行业的下游是房地产和基建工程，受产业链地位、行业特点等影响，公司大量收入仍以应收账款挂账实现。

　　2010年至2019年，东方雨虹净利润约76亿元，而应收账款及票据就高达70亿元。

　　2020年中报显示，东方雨虹应收账款达到74亿元，其中前五大客户贡献了三成应收账款；应收账款在总资产中占比从去年同期的25%，提升到30%，应收账款周转率从1.52倍降低到1.35倍，公司对此解释称是营收增加所致。

　　应收账款过高还带来坏账风险。2019年上半年，公司应收账款达到56亿元，计提减值6亿元。

　　定增加码主业

　　防水材料产品的配送半径一般在500公里以内，因此公司要扩张占领全国市场，就需要在全国各地筹建生产基地。

　　2020年7月初至今，东方雨虹陆续发布了8个投资公告，斥资128亿元，先后在安徽芜湖、广州花都、保定徐水、海南洋浦、江苏启东、重庆江津、湖南常德、吉林长春投资建厂。最早动工时间为 2020 年底，预计大多数项目将于2021-2024 年陆续投产。

　　值得一提的是，以公司目前的造血能力，似乎不足以支撑如此大范围的扩张。2020年中报显示，东方雨虹经营活动现金净流量为-3.6亿元。公司货币资金为28.5亿元，尚不能完全覆盖29.4亿元的短期借款；负债率达到50%。

　　过去几年，公司一直在以外部融资和定增的方式维持生产运营开支。数据显示，东方雨虹上市以来合计募资76.6亿元，其中通过直接融资（IPO首发、定增、可转债）达到39.6亿元。

　　今年也同样不例外。10月15日晚间，公司发布定增预案，拟发行股份募集不超过80亿元资金，募资主要用于产业链延伸、主业扩产，其中24亿将用于补充流动资金，

　　本次募投项目包括广东东方雨虹建筑材料有限公司花都生产基地项目、年产13.5万吨功能薄膜项目、年产15万吨非织造布项等12个生产项目，以及补充流动资金。

　　天风证券在研报中分析：“公司经营性现金流一直保持高压状态，此次定增补流完成，经营杠杆有望进一步下降；7个新建项目辐射华东、华南、华中、海南等地，进一步缩小公司的运输半径。此次募投项目完成后公司产能布局优势将进一步增强。”

　　美好蓝图需要建立在融资顺利的基础上。

　　知名地产分析师严跃进指出：“东方雨虹以资金链紧张的方式维持增长，业绩依赖同样高杠杆的房地产大客户，这决定了公司只能在顺周期下获得更好的发展。一旦东方雨虹或其大客户融资不顺，公司或遭遇财务风险，业绩增长可能受到遏制。”

　　《投资者网》就相关问题联系公司方面，但一直未获回复。