回撤10% 这些债基上周很受伤！央行出手后 信用债投资能不能抄底？

　　违约风波冲击市场信心，部分债基很受伤。

　　过去一周，拥有国资背景及AAA评级的永煤控股，其10亿超短融债券违约消息令市场震惊。多家煤企债券杀跌，弱资质国企债券也被抛售。债市调整下，部分债券基金净值滑坡，数据显示，券商集合理财“民生沁园春5号”截至11日过去一周总回报为-10.05%；华泰资管也有公募产品过去一周跌6%以上。

　　有券商分析师指出，机构对持仓加以排查、收紧入库标准，低资质券可能遭到抛售，进一步加深信用分层。在风声鹤唳的环境下，部分净值类产品甚至表现出“下跌-赎回-抛售-继续下跌”恶性循环的征兆，信用风险带来的短期市场冲击不容小觑。

　　面对当前债券市场，卖方在投资策略上出现分歧。有机构认为存在个券被错杀的情况，有一定的投资机会；但也有机构表示，在目前尚不明朗的情况下，应该降低风险偏好加强自我保护。

　　信用债违约发酵：债基赎回压力大

　　华晨、永煤等国企陆续被爆出债券违约消息后，11月的第二周债市出现调整，部分煤企或弱资质国企债券出现暴跌，有债基的净值也出现大幅下探。

　　根据数据显示，截至11月12日，债券基金中多只产品最近一周总回报下跌逾3%。

　　比如中国人保资管的“人保鑫瑞中短债A”截至12日，最近一个月总回报跌3.10%。融通基金的“岁岁添利A”跌3.21%。三季报数据显示，“融通岁岁添利A”期末重仓“18豫能化MTN002”。

　　据此前承销商公告，永煤违约事件可能导致触发“20豫能化CP002”交叉保护条款相关事项，11月13日河南能源化工集团多只存续债出现大幅下跌，“18豫能化MTN005”最新净价就暴跌84.64%，报15.1896元。

　　华泰资管相比而言更受伤，多只债基净值大幅下挫。根据统计，截至12日，“华泰紫金丰益中短债A”最近一周总回报大跌9.69%；“华泰紫金丰利中短债A”最近一周跌6.94%。“华泰紫金周周购3个月A”跌3.89%。上述3只产品单位净值均已跌至1以下。

　　根据三季报，该3只产品的组合投资以信用债为主，关注短久期中高收益信用债的套息机会。

　　对此，有券商人士向券商中国记者分析，华泰资管的多只债基产品下跌应该与此前华晨违约引发的连锁反应有关。

　　据了解，10月23日华晨汽车集团未能按期足额兑付“17华汽05”私募债。华泰资管决定自10月23日起对公司旗下基金所持有的华晨汽车集团控股有限公司发行的“17华汽01”等债券进行估值调整。

　　此外，三季报数据显示，“华泰紫金丰利中短债”及“华泰紫金丰益中短债”期末都重仓“13平煤债”，该债券公允价值占两只基金资产净值比例依次为6.77%、5.72%。

　　据了解，由于永煤违约事件影响市场投资者信心，部分煤企、城投存续债的市场表现受到拖累。在11月11日-12日期间，“13平煤债”出现连续大跌，两天累计跌去22.47%！13日小幅上涨3.07%。该债券的市场异动或也影响了华泰上述产品的净值表现。　　

　　除了债券基金表现不佳外，部分券商的债券型集合理财产品也并不理想。

　　根据统计，券商集合理财产品中，截至11日，债券型券商集合理财中最近一周总回报跌势较大的有民生证券两只产品，“民生沁园春5号”跌幅达到10.05%！“民生沁园春瑞雪”跌5.45%。

　　太平洋证券的“优悦享9号”截至12日最近一周总回报跌3.40%；中信证券的“季季增利纯债”跌3.23%。

　　此外，“国信鼎信安鑫9号”、“长江超越理财乐享收益风险级”、“恒泰稳健汇富10号”跌2%以上。其中“恒泰稳健汇富10号”三季度末持仓永煤控股的存续债——“19永煤01”。

　　对于现阶段债券二级市场的流动性问题，多名券商分析师都谈到，短期内信用风险带来的市场冲击并不小。

　　中信证券债券研究团队表示，在风声鹤唳的环境下，部分净值类产品甚至表现出“下跌-赎回-抛售-继续下跌”恶性循环的征兆，信用风险带来的短期市场冲击不容小觑。

　　海通证券宏观债券研究团队表示，信用风险的发酵导致市场风险偏好的降低，入库标准变严格，机构对持仓加以排查、收紧入库标准，低资质券可能遭到抛售，进一步加深信用分层。随着市场恐慌情绪的蔓延，信用风险还可能会演化为流动性风险，一是质押券标准会提高，导致质押融资较难影响流动性，二是暴雷导致避险情绪升温，产品赎回压力增加。

　　卖方热议信用债投资能否抄底

　　在经历11-12日的大跌后，部分债券在11月13日出现反弹，比如“13平煤债”收涨3.07%；“19云投01”收涨8.93%。有市场人士分析称与央行的逆回购操作有关，当天央行开展了1600亿元7天期逆回购操作。

　　国泰君安固定收益团队15日表示，如果市场进一步发生大跌，其中也蕴含一定的投资机会。从宏观形势看，金融防风险下国家不允许金融风险发酵，永煤违约仍是点状风险；从历史上的违约国企实际偿还情况看，债券违约后并非一文不值。

　　国泰君安指出，从历史经验看，重大违约事件爆发后虽引起市场恐慌，但事实上也存在个券被错杀的情况。“一方面，本次集中赎回后市场配置需求仍在，信用分化下定价将更成熟，资质较好的主体会重新回归正常水平。另一方面，部分债券被抛售是受恐慌情绪和产品赎回压力叠加影响，实际上仍具有挖掘价值，可在市场回归理性后机构仍可能会买入，存在一定的投资机会。短期来看，为防范估值风险进一步蔓延，抄底可选择右侧入场。”

　　中信证券债券研究团队表示，谨慎观望但不过分悲观。风声鹤唳的市场环境下，策略抉择还应多看少动。信用风波平息后，国企债券估值可能出现分化。部分资质偏弱、区域治理环境存在漏洞的主体利差可能上一台阶。反之，恐慌情绪下市场亦有错杀可能。更进一步，民企信用拐点初现，当下事件可能成为存量民企债左侧布局的契机。

　　也有机构表示不乐观，投资策略相对谨慎。海通证券固定收益团队表示，临近年关，企业资金压力相对较大，且近期信用债到期量仍大，而一级融资环境并不乐观，整体风险升温，“抄底”大可不必过早。

　　中金公司固定收益团队表示，长期需观察事件发酵状况，一是信用风险是否会大规模发酵，二是流动性危机是否出现，如果信用风险不再大规模发酵、投资者对偿债意愿担忧暂时缓解、以及债基和资管赎回稳住，市场正常秩序恢复，信用利差有重新回落动力；反之任何一种情形出现都会加剧市场动荡，信用利差会继续大幅上升。

　　从投资策略来看，中金公司建议在风险发酵前期仍然很不明朗的局面下，考虑到信用风险的聚集性和传染性特征以及信用利差短期承压，降低风险偏好加强自我保护是主线。待市场相对稳定、估值调整到位可挖掘错杀超跌的主体和品种。

　　展望未来：打破信仰，信用利差分化或加剧

　　此次债市风波冲击不少机构投资者的“信仰”。业内人士认为，未来要回归到基本面的研究，不同资质的企业信用利差将会进一步扩大。

　　“这轮违约的打击面大，一是背景为国企，二是评级都为AAA。”一名私募基金债券投资者表示。“教训很深刻，以后投资更谨慎了，有人甚至‘拉黑’部分区域。我觉得也不能太绝对，但未来更要看基本面，资质弱的国企不能投了，以后不能再单纯赌国资股东愿不愿意兑付。”

　　中信证券债券研究团队表示，“针对市场‘逃废债’的猜测和对系统性金融危机的担忧，我们认为大可不必。纵使某些违约案例中政府动作和支持意愿值得商榷，根本原因还是主体资质薄弱、债务化解困难。”

　　中金公司表示，考虑到监管重心转移和弱国企排查力度会继续加强，这类风险比较大的区域和公司建议回避为主，信用研究和投资亟待回归经营基本面分析，而降低对“信仰”的加持。此外，从维持债券市场健康顺利发展的角度，希望监管层面加强投资者保护和对违约发行人、尤其是涉嫌恶意逃废债的行为加强惩处力度。

　　海通证券称，边缘国企信仰的弱化与僵尸企业的逐步出清仍在持续，投资应避免盲目标签化，回归主体信用研究。由于今年国企信用事件主要集中在产业债，城投愈加成为主流选择，但随着信仰篱笆的一根根拔出，城投债投资建议也要注意规避尾部风险，区域间甚至同区域平台间的分化会更加明显。

　　华泰证券固定收益团队称，目前，违约潮中国企违约比例较低，市场对国企发行人信用定价仍未发生根本性转变，随着国企弱信用风险渐露，国企信用债或重定价，而本身目前较低的信用利差保护不足，国企企业利差或走向分化。