金色百家谈 | 仟峰资本Carrie：灰度对BTC供需格局产生很大影响

11月16日16:00，金色财经邀请Chain Hill Capital管理合伙人&指数基金负责人Carrie做客「金色百家谈」直播间，对灰度持续增持BTC进行深度解读！

直播中，Carrie对灰度的产品、运作方式、参与者情况进行了介绍，并重点解读了灰度“吸筹”的动力以及灰度对市场的影响。

Carrie指出，美股市场缺少比特币和加密资产的投资工具造成比特币敞口供不应求，极高的溢价吸引了很多对冲基金的套利活动。这种情况往往在牛市的时候更为明显，所以，当我们看到灰度不断增持比特币的时候，意味着套利机构对GBTC溢价的乐观预期。

Carrie最后总结，灰度对比特币的供需格局产生了很大的影响。自BTC第三次减半后，灰度增持的BTC数量基本等同于期间的开采量。截止11月13日灰度持有超过50万个比特币，5个月时间增长38%。如果按照这个速度继续增长，一年后灰度的比特币持仓量将达到100万。其他巨鲸可能随时会抛售比特币，但灰度不能，因为灰度信托的比特币是无法赎回的，这就造成了灰度“只买不卖”局面。

以下为直播分享详情：

大家好，我是仟峰资本管理合伙人，Carrie。很高兴参加这场分享会。仟峰资本成立于2017年，专注于区块链和加密资产的一二级市场投资。我们旗下有三支基金，投资区块链股权的vc基金，主动管理的Alpha策略基金、以及主动和被动结合的beta策略基金。

我们近期也开始对外输出一些研究报告，希望跟市场上的投资者有更多的交流。我们最近两篇关于灰度的文章，解构灰度比特币信托和灰度背后的金主，也受到了很多关注，所以有幸 受到金色财经邀请来参加这场分享。那我接下来就聊一聊我们对灰度的一些了解和观点。

我今天想跟大家分享的内容包括灰度产品的介绍，灰度的运作方式和参与者情况，灰度“吸筹”的动力，灰度对市场的影响。

我先来介绍一下灰度和它的产品。

灰度投资（Grayscale Investments）从2013年底开始运营，它最初的想法是创建传统华尔街投资者熟悉的基于比特币/加密货币的金融产品。刚开始的时候，灰度的业务起步缓慢，直到2016年，还很难说服人们投资比特币或任何其他加密货币。但现在故事已经完全不同了，灰度已经成长为全球最大的加密资产管理公司。其管理规模已经令很多传统资产管理公司相形见绌。我们看一下数据概括。

管理总资产：98亿美元（截止2020年11月14日）；

投资产品数量：10；

员工人数（Linkedin）：21；

比特币信托基金（GBTC）管理的资产：82亿美元，占比84%。

在灰度旗下的10支信托产品中，9支是单资产，1支是大盘组合。灰度所有的产品都是纯被动的指数型基金，通俗点讲，灰度做的工作就是帮投资者买入加密资产，并一直保管，没有任何有附加值的投资策略。

这张图是灰度旗下10个产品的私募条款和管理规模。

针对不同产品，灰度收取的管理费在2%-3%之间，锁定时间为6或12个月。灰度的前三大持仓是比特币、以太坊和大盘指数，其中，比特币的占比远远超越其余资产。

这张图是灰度每个季度不同产品的资金流入情况。我们可以看到，比特币一直是最受欢迎的产品，其次是以太坊，其他产品的占比都很小。

灰度今年的增长十分惊人，前三个季度的新增资金已经超过了前面6年的总和，其中有很多天单日流入资金都超过1亿美元。这也是为什么近期越来越受到市场关注的原因。

下面我来介绍下灰度的运作方式和参与者情况。

灰度采取了一种信托结构，早期的时候它是以私募基金的形式运作的。但后来，灰度的部分产品陆续获得了SEC的批准可以公开上市交易。这些基金以股票代码上市后，任何美股投资者都可以在公开市场上购买其股票。

你们知道怎么能够投资灰度吗？

灰度对合格投资者的要求是：

1）个人：年收入至少达到 20 万美元（或与配偶两人共同收入达到 30 万美 元）。并且单独或者与配偶共同拥有净资产超过 100 万美元（不包括居住房产），或者是持有美国金融专业证书（Series 7, Series 65, or Series 82）。

 2）机构: 拥有 500 万美元以上的流动资产，或者所有股东都是合格投资人。

最近1年平均每个机构投资者单季度的投资金额在100万美元以上。这充分说明灰度私募是大户的游戏。所以，可以看到灰度私募的投资门槛还是很高的，目前80%的私募投资者是机构投资者。

接下来我想聊一下，灰度“吸筹”的动力是什么。这个问题其实是要回答，为什么越来越多资金涌入灰度。

其实灰度相比传统金融产品有一些明显的缺点，包括无法赎回、高溢价和高费用（比同行高一倍以上），但即便如此，灰度的产品仍然受到追捧，其原因在于美股市场对比特币的需求。

目前在美国还没有公开交易的比特币ETF，但GBTC提供了类似的功能。它主要有三个优点：个人投资者可以在自己的股票账户中直接买卖GBTC，这对于投资者来说没有学习门槛，他们习惯于这种受监管的市场；通过IRA,401k等账户可以获得税收优惠；GBTC比比特币更简单易懂。投资比特币信托可以让人们获得比特币的敞口，而不必担心如何存储、合规或单独纳税。

总结一下就是，GBTC是美股市场普通投资者进入比特币的第一个投资工具，并且目前还没有竞争对手。但由于绝大部分个人投资者达不到合格投资人门槛，无法直接参与GBTC的私募，只能在二级市场购买。

这种情况就造成GBTC供不应求，从而导致GBTC相对比特币价格长期存在很高的溢价。

这张图GBTC的历史溢价率，可以看到，GBTC从来没有过负溢价，其最高溢价曾经达到110%，历史平均溢价率是38%。当前是16%。

GBTC的长期溢价吸引了很多对冲基金的套利。简单来说，他们以合格投资者的身份参与私募，获得没有溢价的GBTC，并对好相关对冲，然后在半年后把GBTC卖给美股市场的散户投资者，获得高额溢价收益。关于对冲基金如果进行套利的，大家可以阅读我们之前的一篇详细解读的文章。 

这边我可以介绍一种很简单的套利，对于很多长期看好比特币的机构或者高净值个人来说，他们可以在私募买入，持有半年之后以溢价卖出后，马上反手买入更多的灰度信托份额。通过这种方式，他们可以一直滚雪球，获得越来越多比特币（灰度比特币份额）。

总结一下，灰度不断“吸筹”的原因在于：美股市场缺少比特币和加密资产的投资工具造成比特币敞口供不应求，极高的溢价吸引了很多对冲基金的套利活动。这种情况往往在牛市的时候更为明显。所以，当我们看到灰度不断增持比特币的时候，意味着套利机构对GBTC溢价的乐观预期。

我再来谈谈大家可能比较关心的问题，灰度对比特币市场的影响。

首先，灰度对比特币的供需格局产生了很大的影响。

最近5个月，灰度平均每天的新增持仓量是918个比特币，而同期比特币每天的挖矿平均产出量是1002个，也就是说，单独灰度一家基金就把每天92%的比特币产出买走了。除了灰度之外，矿工和巨鲸也在囤币，交易所的比特币不断流出，这些因素使得近期市场上比特币越来越稀缺。这也是半年来比特币价格表现优异的关键原因。

截止11月13日灰度持有超过50万个比特币，5个月时间增长38%。如果按照这个速度继续增长，一年后灰度的比特币持仓量将达到100万。

其次，其他巨鲸可能随时会抛售比特币，但灰度不能，因为灰度信托的比特币是无法赎回的，这就造成了灰度“只买不卖”的说法。

这是因为，灰度信托的投资者只能在美股市场上抛售灰度信托的份额GBTC。即使大规模的抛售导致GBTC相对比特币严重折价，因为无法从灰度赎回比特币实物再到加密市场套利，所以，美股市场的抛售无法传导到加密市场上。假设 一种极端情况，灰度永远不开放赎回，那么灰度持有的这些比特币将“永久锁仓”，从比特币供应中消失。

不论如何，值得肯定的是灰度投资对比特币和加密资产的市场推广和用户教育做出了很大的贡献。它向几百万美国投资者提供了实际的加密资产风险敞口，如果没有灰度，这些投资者哪怕对加密资产很感兴趣也很难会去加密资产交易所开账户购买。也就是说，灰度增加了加密资产的可访问性。相信灰度在这轮牛市中，还是会继续成为最大的入口之一。当然，最近PayPal的入局也带来了新的格局，不过，那是另外一个话题了。

最后，我再聊一下，灰度为什么不开放赎回，以及我对灰度未来是否会开放赎回的看法。

其实在2014年10月28日之前，灰度投资者可以通过Genesis赎回比特币。但由于违法美国的相关法规而被迫中止了。未来，如果灰度提出开放赎回的申请并获得SEC批准，是有可能重启赎回计划的。

但很明显，对于灰度来说，他们完全没有动机去寻求监管机构的批准，因为他们每年可以从管理的比特币中收取2%作为管理费，不提供赎回灰度管理公司是最大的受益者。

但我个人认为，未来美股市场出现越来越多类似灰度的产品，并且ETF总有一天可以成功推出，这些竞争对手（尤其是ETF）将提供对投资者更友好的条款，包括赎回加密资产和更低的管理费。面对竞争灰度，将不得不重新考虑开放赎回。那么届时，这股神秘的“只买不卖”的力量就会消失。但是这可能还需要一定的时间。

如果大家想要了解灰度背后的“金主”，也可以看我们同事写的另外一篇文章。

用户提问：灰度购买比特币方式是通过什么方式？购买USDC再买比特币？

Carrie：其实投资者是通过授权参与者（genesis）买进的，在私募申购的支付方式有三种。

美元支付 次日申购 投资者在纽约时间下午4：00-6：00之间（T）将美元转到Genesis的银行账户，Genesis将根据次日（T+1）下午4：00的指数价格确定投资者本次申购的份额数量 当日申购（需要事先申请） 投资者在纽约时间下午4：00之前（T）将美元转到Genesis的银行账户，Genesis将根据当日（T）下午4：00的指数价格确定投资者本次申购的份额数量 。

同类申购（In-Kind Subscription） 次日申购 投资者在纽约时间下午4：00之后（T）将对应的加密资产转到Genesis的钱包地址，Genesis将根据次日（T+1）下午4：00的指数价格确定投资者本次申购的份额数量 当日申购 投资者在纽约时间下午4：00之前（T）将对应的加密资产转到Genesis的钱包地址，Genesis将根据当日（T）下午4：00的指数价格确定投资者本次申购的份额数量。

现货申购（Spot Subscription） 在获得Genesis许可的情况下，Genesis平台上的交易对手可以用协商的价格从Genesis购买代币， Genesis将根据当日（T）下午4：00的指数价格确定投资者本次申购的份额数量。代币购买要在下午4点之前完成。

用户提问：灰度收取的币本位管理费会从场内交易吗？

Carrie：他们需要把收取的管理费套现一部分来维持自身的运营，还有交税。不过他们都是会从兄弟公司genesis那边套现，都是场外交易。

用户提问：比特币下跌的趋势形成也会对灰度的资金管理造成很大的影响吧？

Carrie：比特币下跌--->市场对比特币热情下降---> GBTC需求减少--->套利活动减少--->灰度新增资金随之减少，这样的影响。