福20转债754806值得申购吗？

　　12月1日福20转债网上申购，信用级别为AA，目前转股价值为97.22元，转股溢价率：2.86%。

　　转债信息

　　评级：AA评级，可转债评级越高越好。

　　发行规模：17亿，规模一般，可转债规模越大流动性越好。

　　回售条款：有

　　下调转股价：15/30，85%，条件较严苛。

　　转股价值：

　　福斯特今日收盘价71.64，转股价73.69，转股价值=转债面值/转股价格*正股价格=100/73.69*71.64=97.22，转股价值一般，可转债转股价值越高越好。

　　到期价值（保本线）：

　　到期价值=票面利率+赎回价=0.25+0.45+0.75+0.95+1.45+108=111.85，票面利息低。

　　纯债价值（最底线）：

　　按中债企业债测算AA级别6年期即期收益率4.9389%，纯债价值简化计算83.76，纯债价值一般。

　　福斯特：全球光伏胶膜行业龙头

　　公司速览：全球光伏胶膜行业龙头

　　福斯特成立于2003年，2014年于上交所上市，主要从事薄膜形态功能高分子材料的研发、生产和销售，产品包括太阳能电池胶膜、太阳能电池背板、感光干膜、挠性覆铜板、热熔胶膜（热熔胶）等，其中光伏封装材料太阳能电池胶膜及太阳能电池背板为公司的核心产品。公司是全球光伏胶膜行业的龙头企业，2019年光伏胶膜全球市占率约50%。公司隶属于光伏行业的封装材料领域，上游为光伏树脂等石油衍生品，下游主要为光伏组件厂商，而组件是光伏电站建设的关键原材料之一。

　　经营概况：2020Q1-3公司营收/归母净利同比+19.14%/+47.06%

　　据2019年年报，公司全年实现营收63.78亿元，同比上升32.61%;归母净利润9.57亿元，同比上升27.39%。2017-2019年期间，公司收入规模的复合增长率为17.9%，归母净利润复合增长率为27.9%，经营情况的持续改善，主要系全球光伏应用市场规模持续增长，光伏胶膜产品量价齐升所致。公司在2020Q1-3实现营业收入54.69亿元，同比上升19.14%;归母净利润8.71亿元，同比上升47.06%。

　　在毛利率方面，随着光伏材料竞争格局趋于稳定，公司近年来主营业务毛利率基本保持稳定，2017-2019年公司综合毛利率保持在20%左右。光伏胶膜和光伏背板产品为公司利润的主要来源，在2020H1毛利额合计占比近97%，其中2019年光伏胶膜毛利率同比上升1.44pct，主要系受产品销售单价同比上升6.43%的影响。另一方面，公司的费用控制表现突出，期间费用率逐年下降，2019年公司期间费用率降低至6.48%，远低于同行平均水平。

　　全球光伏产业持续发展，公司投资扩产巩固优势地位

　　全球光伏产业呈现稳定上升的发展态势

　　公司的光伏胶膜和光伏背板主要用于光伏组件的封装环节，是光伏组件的关键材料。光伏产业属于战略性新兴产业，处于发展初期，整体来看产业的基本面好，具有较大的发展空间，是我国能够同步参与国际竞争、具有产业化领先优势的行业。在光伏行业的产业链中，上游主要为EVA树脂、PET基膜、胶粘剂、氟膜等原材料供应商，下游客户为太阳能电池组件制造商。

　　作为全球能源科技和产业的重要发展方向，光伏产业获得世界各国的高度重视，在全球各国的积极推动下，光伏产业持续发展，产业规模不断扩大。据中国光伏行业协会数据，近年来光伏发电应用地域和领域逐步扩大，全球光伏应用市场持续增长，新增装机量在2015-2019年复合增长率达到21.34%，由53GW增长至114.9GW，累计装机容量达到627GW。

　　据国际能源署IEA的数据，光伏新兴市场呈现遍地开花的局面，我国以31.5GW（含台湾地区1.4GW）的新增装机容量在全球分布占比中居首，而排名前十的国家新增装机容量为82.7GW，占全球新增装机容量比例下降至72%，全球光伏市场格局逐步优化，“去中心化”趋势明显，单一市场需求波动及国际政策变动对行业发展带来的消极影响削弱。近年我国光伏产业持续发展，2015-2019年累计装机容量复合增长率高达47.49%，中国光伏行业协会数据显示，前三季度全国光伏发电量达到2005亿千瓦时，同比增长16.9%。

　　公司龙头优势明显，投资扩产巩固领先地位

　　公司的光伏产业龙头地位明显，2019年光伏胶膜出货量约7.49亿平方米，占全球市场规模约50%，位居第一，与另外两家国内厂商合计约占全球市场份额的81%。随着国内补贴退坡、竞价上网、加大市场化配置力度等市场化机制推行，头部企业优势地位有望得到进一步巩固，市场份额有进一步提升的空间。

　　公司2020年9月宣布投资10.2亿元建设年产2.5亿平方米光伏胶膜项目、年产1.1亿平方米光伏背板项目，同时将发行可转债建设滁州年产5亿平方米光伏胶膜项目，继续强势扩张胶膜产能，规模优势将不断巩固。

　　估值分析：相对估值较低，绝对估值较高

　　公司的PE（TTM）为44.65倍，与光伏玻璃行业龙头福莱特相比，公司的相对估值水平较低。纵向来看，公司的绝对估值处于历史较高分位。

　　申购建议

　　福斯特主营业务是光伏封装材料EVA胶膜和背板的研发、生产和销售，是全球光伏胶膜龙头，全球市占率超50%。

　　公司近3年营收复合增长率17.30%，净利润复合增长率4.11%，营收成长性优秀，净利润成长性较低。

　　光伏产业链景气度较高，但近期正股走势较弱，资金面不关注，投资价值一般。