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IPO新股报告 | 小型物管企业宋都服务破发跌宕
观点指数 物管板块股价走势分化，资本市场明显追捧市值和体量大的企业，而市值比较小的，估值跟龙头企业愈拉愈远。
例如近期上市的金科服务与华润万象生活，短短一个月内股价上升四至五成，反观其他在上个月上市的小型物管股如远洋服务等，即使在物管板块受到政策支持的消息利好下，仍未能回升至招股价水平。
纵然中小型物管股股价明显跑输，依然无阻宋都服务上市，1月18日于港交所挂牌，发售定价0.25港元/股，集资2亿港元。
从上市首日的情况来看，早间开盘，集合竞价报0.225港元，跌幅10%，最高跌幅36.8%，报收0.16港元/股。
根据招股书披露，宋都服务成立于1995年，目前在全国14个城市设有9间附属公司及15间分公司（当中大多数位于浙江省），向33项物业（包括16 项住宅物业及17项非住宅物业）提供物业管理服务。
规模上看，宋都服务属迷你型物企，在管总建筑面积约为640万平方米，大本营主要在杭州。不过由下图的数据可以看到，2017年开始宋都服务已加大力度发展除了杭州外的浙江省区域，而长三角地区(除了浙江省)的收入占比则有轻微下滑的迹象。
整体来看，未来较长一段时间内，宋都服务仍然会集中在浙江省发展，于其他地区拓展新业务存在一定的难度。
数据来源：企业招股书，观点指数整理
不过宋都服务的管理团队亦明白，物业企业要脱颖而出，需要加大非住宅物业管理的收入占比，以及提升独立第三方物业管理的能力。
由下列的图表可以看到，母公司及关联方开发的物业占比持续减少，此外宋都服务亦着眼把非住宅物业的项目占比提升。
表面上这两点都做到了，但管理费的如意算盘能打响吗?
数据来源：企业招股书，观点指数整理
数据来源：企业招股书，观点指数整理
首先可以观察宋都服务的平均管理费，2017年至2019年都超过行业中位数水平，然而2020年上半年不论在住宅还是非住宅物业方面，都录得明显下跌。
对此，宋都服务在招股书中解释称，2020年上半年非住宅物业管理费下跌主要是由于2019财年一项厂房物业的管理协议到期但未获重续所致。
数据来源：企业招股书，观点指数整理
此外，宋都服务于当年新增的一些项目(老旧住宅小区)的物业管理费低于平均水平，令住宅物业的平均管理费录得下跌。需要注意的是，在管理层加大地区拓展、减少母公司依赖，以及积极丰富物业类型的基础上，平均管理费却出现大跌，这是需要宋都服务关注及警惕的。
转看宋都服务的业绩，2017-2019年收入由8396万元增至2.22亿元，复合年增长率为38.3%；同期纯利由1396.5万元急升至3523.6万元，年复合增长率36.1%。
而2020上半年，宋都服务的收入为1.17亿元，纯利为1635万元，同比增长率分别为25.8%及17.6%。
数据来源：企业招股书，观点指数整理
另外可以留意到，宋都服务过去几年的净利率持续走低，而毛利率水平基本稳定，主要因为靠母公司让利的非业主增值服务毛利率持续走高。但要关注到，市场重视、政策支持鼓励的小区增值服务毛利率却持续走低。
而且，酒店业务和长租公寓的毛利率更是下降明显，反映了过去几年宋都服务的发展策略虽然是资本市场乐见的，但缺乏竞争力和规模效应，结果不尽如人意。
数据来源：企业招股书，观点指数整理
总体来看，上述财务数据均体现了宋都服务过去几年所做出的不同尝试，但是现阶段的财务指示表现并不甚理想。
加上现时市场普遍认为，大型物业公司在规模效应、品牌竞争力上更具发展优势，因此此前获得高溢价的中小型物管股，估值都被下调，相信宋都服务前路亦会充满挑战。
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