亏损25亿的复星旅文2021能实现盈利吗?

2月初，复星旅文发布盈利警告，表示2020年的经营亏损在25亿至26.5个亿之间，提醒投资者买卖其股份时审慎行事。

2020年对于全球旅游业来说都是至暗的一年，复星旅文的亏损也在预料之中。不过，让人没想到的是亏损幅度这么大。

复星旅文的2020年中期报告显示，期内净亏损9.97亿元。下半年的亏损较上半年进一步拉大，预计16个亿左右。

2018年上市，同年实现扭亏为盈；2019年继续保持盈利的复星旅文未能进一步延续盈利态势。

复星旅文将亏损归结于于度假村业务，特别是海外度假村业务的严重萎缩。自2015年收购地中海俱乐部以来，度假村业务一直是复星文旅营收的支柱，占比一度高达99.7%。但要说到盈利贡献，复星旅文的主要抓手就不是度假村业务了了，而是来自旅游地产的物业销售。数据显示，度假村及旅游目的地运营服务毛利率为28%，而旅游地产销售及建造服务毛利率高达58.4%。

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上市前的三年，2015—2017年，复星旅文分别亏损：9.54亿元、4.73亿元、2.95亿元。转机出现在2018年，依赖于三亚亚特兰蒂斯配套物业棠岸的销售转结，复星旅文打破了上市前三年连续亏损的尴尬局面，当年盈利3.08亿元。

2018年财报数据显示，2018年复星旅文总收入约为162.7亿元，毛利润为52.76亿。这其中，旅游相关物业销售及建造服务贡献34.4亿的收入和20.1亿的毛利润。也就是说，虽然物业销售收入占比只有20%左右，却贡献了总毛利润的58.4%。2019年年报显示该公司净利润达6.09亿元，其中靠房地产销售回笼70亿元成为盈利关键。

然而，好景不长，随着该项目进入扫尾阶段且新项目还未入市，加之疫情，公司整体营收和盈利出现急剧下滑。2020年半年报显示，2020年上半年物业销售收入仅为2019年同期的21%。盈利方面，2019年上半年，净利4.9亿元，2020年同期亏损8.99亿元。

毫无疑问，配套旅游地产物业销售是创造收入和盈利最快也是最直接的方式。但这样的模式与普通住宅的销售一样，都是“一次性”买卖。随着度假村及旅游目的地项目中可销售部分的去化，复星旅文的业绩开始滑坡也就无可避免了。

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2020年已然不理想，2021年复星旅文业绩支撑的“药方”在哪里？

答案是物业销售。2月5日，复星旅文董事长兼CEO钱建农接受媒体采访时表示，未来会进一步在全国扩张综合性旅游度假项目“复游城”，以此来提升业绩。

考虑到三亚的棠岸已经销售，目前仓库内的弹药就主要是丽江复游城和太仓复游城了。

总建筑面积约31万平方米的丽江复游城项目总投资约40亿元，截至2020年6月底已投入约8.47亿元。

复星旅文2018年财报披露，丽江项目定位为针对中高端客户的国际旅游目的地，已经于2019年2月开始动工建设，预期于2021年初分阶段完工，并于其后三年内全面竣工。

太仓复游城总建筑面积高达128.6万平方米，项目总投资额132亿元，截至2020年6月底，已投入约30.11亿元。

在2020年8月份的业绩会上，复星旅文董事长兼CEO钱建农表示，经过一个月的预售，太仓复游城的327套可售物业单位签约已经过半。公司表示，如果顺利，预计2021年全年两个复游城项目约实现收入20亿元至30亿元，一定程度上可以缓解复星的现金流压力。

然而，要实现上述销售目标的现实却很脆弱。

我们以丽江项目为例。

首先，项目的选址并不理想。项目号称位于玉龙玉山脚下，实际到景区仍需28公里里程，距离丽江古城和玉龙雪山等目的地景点都相对较远，通勤并不便利。

其次，丽江游客的增量已经达到天花板，并且当地酒店项目太多，失败案例也不少。数据显示，2020年上半年，丽江接待游客同比下降74%。展望2021，新冠疫情发展态势依旧不明朗，可以说丽江旅游的提振复苏本身就要打一个问号，更何况建立人气基础上的旅游物业销售。

最后，疫情的反复也使项目的开发建设环节，特别是配套建设充满了不确定性。眼下，两个项目的旅游产品建设由于疫情和资金等因素已经出现滞后，配套跟不上。

随之而来的还有巨大的资金压力。截止2020年6月末，按照预计丽江和太仓两个项目合计还需投入133.41亿元。

一直以来，市场对复星旅文不太认可的原因在于其增长能力不强与盈利难。物业销售然可以回收大部分投资，但那里的旅游度假地产大多是以出售返租的形式卖出的，出售之后就会持续产生租金支出。同时高规格的酒店和文旅娱乐板块不仅有巨大的折旧，还有成不居高不下的日常维护费用。

当下，海外度假村业务复苏乏力，国内的现金流奶牛又存在诸多不给力。2021年，复星旅文恐怕在盈利上又要交上负分答卷了？