旗滨转债783636正股基本面分析

　　4月9日旗滨转债发行申购，发行15亿元，AA+级。转股价是13.15元，目前转股价值：100元。正股是旗滨集团。

　　转债信息

　　债底为91.57元，YTM为2.24%。旗滨转债期限为6年，债项评级为AA+，票面面值为100元，第一年0.20%，第二年0.40%，第三年0.60%，第四年1.00%，第五年1.80%，第六年2.00%.到期赎回价格为票面面值的110%（含最后一年利息）按照中债6年期AA+企业债到期收益率（2021-4-6）3.7679%作为贴现率估算，债底价值为91.57元，纯债对应的YTM为2.24%，具有一定的债底保护性。

　　平价为99.39元。转股期为自发行结束之日起满 6个月后的第 1 个交易日起至可转债到期日止。初始转股价13.15元/股，旗滨集团（601636.SH）2021-4-6的收盘价为13.07元，对应转债平价为99.39元。旗滨转债的下修条款为：15/30，85%，有条件赎回条款为：15/30，130%，有条件回售条款为：30，70%，该转债的条款设置有利于投资者。

　　总股本稀释率为4.07%。若按旗滨转债（113047.SH）初始转股价13.15元/股进行转股，转债发行对总股本和流通盘的稀释度分别为4.07%和4.07%，股本摊薄压力一般。

　　正股基本面

　　几乎无质押的民企。截至2020年三季度末，公司第一大股东兼控股股东福建旗滨持有公司25.36%的股权，第二大股东俞其兵持有公司14.98%的股权，并通过宁波旗滨投资公司控制福建旗滨，为公司的实际控制人，合计控制公司40.34%的股权，2018年俞其兵先生不再担任公司董事长与总裁，目前担任公司董事。此外根据中登披露公司当前无质押。

　　公司为国内玻璃生产龙头之一。截至2020年6月末，公司共拥有浮法玻璃生产线26条，日熔化量总计17，600吨，在国内市占率分别为6.84%、7.63%，产线规模在国内仅次于信义玻璃。2019年公司收入93.06亿元，其中浮法玻璃原片81.12亿元、占比91.65%，节能建筑玻璃6.69亿元，占比进一步提升。

　　销售模式方面，浮法玻璃原片的客户主要为商贸批发企业、玻璃深加工企业等，以经销为主;而节能建筑玻璃具有很强的定制化与项目化特性，下游客户主要为建筑施工方、设计公司、幕墙公司等企业，销售模式以直销为主。

　　毛利率处于行业靠前水平。2020年上半年公司综合毛利率为29.54%，处于行业靠前水平，其中信义玻璃以汽车玻璃与光伏玻璃为主，南玻近年由于电子玻璃收入占比的提升、毛利率呈现出逐年上升的趋势，因此考虑到不同公司的产品结构差异，可以发现公司毛利率处于行业领先水平，此外随着公司节能玻璃与电子玻璃的逐年放量，未来毛利率有望进一步提升。

　　期间费用率受非经常因素上升，整体较为平稳。2017年公司股权激励过后，管理费用率显著下降，而2020年三季度由于修理费用的上升、导致管理费用率比2019年上升1.05个百分点，整体上公司管理费用率较为合理;财务费用率则受到去年一季度汇兑损失的影响有所提升，但整体上公司资产负债率稳中有降，财务费用也不会出现大幅提升。销售费用则由于2018年马来西亚子公司开始运营后、运输费用增多，导致销售费用率上升。

　　现金流良好。从现金流的角度来看，收现比逐年上升至接近80%的水平，净现比近年受公司经营规模的扩大、备货规模的上升有所下降，但仍然一直在100%以上，现金流较好。

　　利润&盈利能力稳步增长。根据公司2020年业绩，2020年公司生产各种玻璃1.17亿重箱、比2019年略有降低，实现营业收入96.44亿元、同比增长3.63%，归母净利润18.32亿元、同比增长36.03%，受房地产竣工带来的需求增长带动玻璃价格高位运行，同时原燃料价格较低，公司毛利率大幅提升、利润出现大幅增长。

　　公司浮法玻璃原片产量占国内市场市占率在2020年达到19.5%，近年来市占率稳步抬升。

　　产业链上游硅砂矿方面，公司在福建漳州、广东河源、湖南郴州、湖南醴陵配套建设有4个硅砂矿，正在建设马来西亚硅砂矿。其中福建漳州、广东河源及湖南醴陵的砂矿出产优质浮法玻璃用硅砂，湖南郴州出产超白石英砂，较为稀缺，用于生产高档超白浮法玻璃。

　　公司通过研发不断拓展深加工玻璃产品。自2016年以来，公司不断投入高附加值的玻璃深加工产品研发，研发费用率逐年上升，到目前已经达到4%以上、提升将近2个百分点。节能玻璃方面，公司目前在广东河源、浙江绍兴、马来西亚森美兰州、湖南醴陵拥有4个节能建筑玻璃生产基地，正在筹建长兴节能、天津节能2个节能建筑玻璃生产基地，正在进行湖南节能二期项目的扩建，未来有较大提升空间。

　　电子玻璃方面，公司在湖南醴陵拥有一条日熔化量65吨的高铝电子玻璃生产线，部分等级的电子玻璃开始进行量产，部分等级的产品仍处于试生产与送样检验阶段。

　　药用玻璃方面，公司在湖南郴州建设一条日熔化量为25吨（一窑二线）的中性硼硅药用玻璃素管生产线，该生产线已于2021年1月点火。此外去年10月公司披露将投资建设两条25t/d中性硼硅药用玻璃及制瓶生产线，产品将在耐水性、耐酸碱性、抗冲击等多项重要指标方面实现国内领先水平。

　　光伏玻璃方面，20年10月公司公告计划在浙江绍兴投资1200t/d光伏高透背板材料及深加工项目、项目周期为1年，20年7月公司公告计划在湖南资兴投资建设1200t/d光伏组件高透基板材料生产线、项目周期为1年，将为公司带来业绩增量。

　　当前地产竣工数据亮眼、支撑玻璃价格，“碳中和”助力高端玻璃需求更快增长。2021年2月国内房屋竣工面积累计同比增长40.4%，同时新开工面积同比达到60%、接近2010年的高位，在新开工面积、施工面积同步向好的背景下，预计今年房屋竣工仍然持续复苏，支撑玻璃需求。而供给层面由于供给侧改革后严禁新增玻璃产能，冷修停复产成为影响边际供给的主要变量、整体新增产能有限，同时“碳中和”政策背景下也难以新增，预计今年玻璃仍然维持较高景气。而高端玻璃层面，光伏玻璃由于2020年的短缺、今年迎来投产高峰，但长期来看随着“碳中和”的推进，节能玻璃、光伏玻璃的需求仍将保持较快增长。

　　申购建议

　　预计旗滨转债上市首日价格在118.37-120.36元之间。按旗滨集团2021-4-6的收盘价13.07元测算，当前旗滨转债平价为99.39元，略低面值。可参照标的为冀东转债，其上市平价为101.0773元，上市转股溢价率为19.33%。预计上市首日转股溢价率在18-23%之间，对应的上市价格在118.37-120.36元区间。

　　预计中签率0.01-0.013%。旗滨转债总申购金额为15亿元，假设配售比例为40%，那么留给网上网下投资者的申购金额为9亿元，若网上申购户数为800万，平均单户申购金额为100万元，网下申购户数为7000~9000户，平均单户申购金额为7亿元，测算下来中签率在0.01-0.013%之间。

　　整体来看，旗滨转债条款设置有利于投资者，当前平价略低面值，具备一定吸引力。建议一级积极配置。