今日新债申购指南：捷捷转债370623投资价值分析

　　6月8日，捷捷微电公开发行11.95亿元可转换公司债券，简称为“捷捷转债”，债券代码为“123115"。

　　转债信息

　　利率条款来看，可转债6年票面利率分别为0.4%、0.6%、1.0%、1.5%、2.0%、3.0%，高于近期发行转债的平均票面利率水平;到期赎回价格为113元，也高于市场平均水平。

　　信用评级来看，中证鹏元对主体与债项分别给予AA-、AA-的评级。增信方面，本次可转债无担保。

　　就转债的附加条款来看，各条款中规中矩，1)转股价修正条款(15/30，85%);2)有条件赎回条款为(15/30，130%);3)回售条款(30，70%)。 综合来看，公司本次发行利率高于行业平均水平，附加条款中规中矩。公司发行公告日收盘价为28.62元，对应平价为98.69元。本次发行的捷捷转债评级为AA-、期限为6年、6月3日6年期AA-级中债企业债YTM为6.7955%，本文取YTM为6.8%，测算转债纯债价值为80.46元，债底保护一般;到期收益率为2.92%，低于同期限国债收益率。

　　正股基本面分析

　　公司主营业务及所处行业上下游情况

　　公司是功率半导体分立器件行业内专业从事芯片设计、研发、制造和器件封装的主流企业，芯片设计制造能力突出。根据半导体行业协会发布的《中国半导体产业发展状况报告》(2020年版)，公司为2019年中国半导体行业功率器件十强企业。公司凭借长期的技术积累和自主创新，生产的高端晶闸管产品逐渐受到国际半导体公司和下游企业的重视和认可，逐步实现国产高端产品替代进口同类产品，提高端晶闸管产品的出口量，在国际市场上以优良的性价比优势与国际产品展开良性竞争。

　　公司所处半导体分立器件行业集中度低，市场化程度高，具备综合实力的优质企业竞争优势相对突出。我国半导体企业技术水平相对落后，优势产品种类相对单一，仅少数本土公司具备芯片研发、设计、制造全方位的综合竞争实力，通过长期的技术积累和持续的自主创新能力，生产出附加值较高的产品，满足市场需求，市场知名度和盈利能力稳步提升，在国内竞争主体众多的环境中处于领先地位。

　　公司所处行业为半导体分立器件制造业，其上游行业主要为单晶硅、金属材料、化学试剂行业，下游行业主要为家用电器、漏电断路器等民用领域，无功补偿装置、电力模块等工业领域，及通讯网络、IT产品等的防雷击和防静电保护领域。由于电力电子技术的广泛渗透性，在绝大多数的用电场合，都可能应用电力电子技术进行电能控制和优化。

　　单晶硅价格对公司生产成本产生直接影响，市场供需基本平衡，价格呈现稳中有降趋势，公司所用原料价格整体稳定。上游行业单晶硅的价格对公司生产成本有直接影响，目前单晶硅片市场趋于饱和，供需基本平衡;引线框架等金属材料和硼源等化学试剂的市场供应充足，价格比较稳定。

　　受益于众多下游行业爆发式增长，国内半导体分立器件行业呈现蓬勃发展态势，半导体分立器件产销规模持续、快速增长。随着计算机、消费电子、汽车电子、工业电子等行业快速发展，公司所处行业发展势态良好，凭借长期的技术积累和自主创新，行业内企业数量不断增加，分立器件的产量和销售额随之攀升，年均复合增长率水平较高，从中长期来看，国内半导体市场需求仍将呈现较快的增长势头。

　　下游行业稳定发展，新能源汽车、5G及物联网等新兴行业发展较快，带动半导体分立器件需求提升，未来公司产品市场空间较大。传统汽车、消费电子设备等行业稳定发展，对半导体分立器件需求较为稳定;新能源汽车产量和销量逐年快速增加，5G宏基站需求量巨大，而为了实现5G在热点区域的良好信号覆盖，热点区域小基站数量持续提升，物联网市场快速发展，对半导器件的需求将大大增加。

　　公司经营情况

　　公司主要经营范围为研发、生产和销售功率半导体分立器件、功率半导体芯片。功率半导体芯片业务产品主要应用于家用电器、漏电断路器、汽车电子、新能源汽车、充电桩等民用领域。功率半导体分立器件应用于国民经济各个工业部门和社会生活的各个方面。2018年至2020年，公司主营业务收入分别为5.30亿元、6.60亿元和 10.00亿元;2020年各业务收入及占比分别为功率半导体分立器件7.11亿元，占比70.33%，功率半导体芯片2.84亿元，占比28.09%。

　　公司产能不断增长，产能利用率和产销率始终保持在较高水平。2018年至2020年，公司整体平均产能利用率分别为97.77%、126.56%和139.33%，呈不断上升趋势，主要系公司募投项目的投产提升了公司能。整体平均产销率分别为98.29%、99.58%和99.80%，保持较高水平，主要因为公司市场份额日益提高，积极的市场开拓使得新增产能较快转化为公司经营成果。

　　功率半导体分立器件和功率半导体芯片为公司的主要产品，销售收入增速较快。2018年至2020年，功率半导体分立器件业务收入分别为4.19亿元、5.04亿元和7.11亿元，增速较快，主要系公司业务突出，市场份额稳定领先。功率半导体芯片业务收入分别为1.11亿元、1.55亿元和2.84亿元，近年来增速较快，主要系半导体产业链正在加速向国内转移，国外替代市场的扩大促进了公司业务规模的提升。

　　公司毛利主要来源于功率半导体分立器件，近年来稳定增长。2018年至2020年，公司主营业务毛利分别为2.57亿元、2.93亿元和4.64亿元，实现快速增长，主要因为价格较高的 MOSFET 芯片销售占比逐渐上升拉高了公司芯片的整体销售均价。。

　　公司主营业务毛利率保持在相对稳定水平，与主营业务收入变化走势一致。 2018年至2020年，公司主营业务毛利率分别为48.49%、44.46%和46.63%，有所下降主要系2018 年下半年起公司开始对外销售毛利率水平较低的芯片及募投项目产能处于爬坡阶段，其相关产品的毛利率水平有所降低。

　　公司主营产品功率半导体分立器件毛利率稳定增长，功率半导体芯片则有所波动。2018年至2020年，功率半导体分立器件毛利率分别为48.30%、47.02%和50.12%，保持基本稳定，功率半导体芯片毛利率分别为49.25%、36.57%和37.84%，呈下降趋势，主要原因是功率半导体芯片中的低毛利率 MOSFET 芯片销售收入大幅增加，使得功率半导体芯片整体毛利率出现下降。

　　公司主营业务毛利率高于可比公司的平均水平，主要系公司市场占有率较高，及主要产品聚焦中高端市场。公司晶闸管定位于替代进口的中高端产品，因此晶闸管系列的毛利率较高。公司通过技术创新实现产品较好的销售价格，且中高端市场相较于低端市场具有更大的利润空间。

　　公司净利润近年来稳定增长，主要系业绩规模不断扩大，盈利状况良好。2018年至2020年，公司实现净利润分别为1.66亿元、1.90亿元和2.83亿元，实现净利润水平分别为30.91%、28.19%和27.99%，较为稳定。2019年增速较快，主要系公司所处的国内半导体分立器件行业呈现蓬勃发展的态势。

　　公司期间费用率逐年上升，主要为研发费用和管理费用。2018年至2020年，公司期间费用分别为0.73亿元、0.86亿元和1.73亿元，期间费用率分别为13.59%、12.76%和17.11%。研发费用包括职工薪酬、材料费用、折旧费等，随公司不断加大研发力度，推进新产品及新技术的开发呈逐年上升趋势。管理费用有所增长，主要包括职工薪酬、股权激励费用、折旧费等，其中折旧占比较高，主要因为子公司捷捷半导体投产后，计入管理费用的办公楼及办公设备等的折旧费用大幅增加。

　　公司ROE高于行业平均水平。 2018年至2020年，公司ROE水平分别为12.27%、8.45%和11.39%，轻微波动，主要因为主营业务盈利突出，且权益结构相对稳定，和可比公司相比，公司ROE水平处于行业中上游位置，高于行业平均水平。

　　公司收入部分来源于应收款项，包括应收票据、应收账款和应收款项融资，主要为应收账款。2018年至2020年公司应收款项账面价值分别为1.63亿元、2.56亿元和5.19亿元，占主营收入比例分别为30.35%、37.98%和51.34%，逐年增加，总体趋势与营收变动一致。报告期内，公司应收票据以银行承兑汇票为主，商业承兑汇票为辅。2018、2019 年 公司对银行承兑汇票在背书转让 时予以终止确认，商业承兑汇票在背书转让时继续确认。

　　应收账款账面价值逐年增长，账龄总体较短，主要系公司业务发展，及制定了合理的信用管理政策所致。2018年至2020年，公司应收账款账面价值分别为1.32亿元、1.98亿元和2.66亿元，占营收比例分别为24.58%、29.38%和26.31%，基本保持稳定。报告期内公司应收账款账龄结构较为稳定，2年以内账款分别占比95.95%、97.05%和97.21%，总体账龄较短，回收风险较小，主要系公司依据谨慎性原则，结合公司实际情况，制定了合理的坏账准备计提政策，并计提了充足的坏账准备。

　　申购建议

　　综合考虑本次转债条款、正股股价与基本面，建议积极申购本期转债。本次转债评级AA-、发行日平价98.69元，当前市场中可比标的韦尔转债(最新收盘价151、转股溢价率17.52%)，预计本次转债上市首日价格在115~120元之间;本次转债设仅设置网上，假设原股东优先配售70%，则留给公众投资者的额度为3.59亿元，进一步假设网上850万户申购，则中签率在0.004%左右，建议一级市场积极申购，二级市场也可择机配置。