融资融券、转融通与股指期货关系浅析

　　融资融券和股指期货是目前股票市场上主要的卖空机制，它们相辅相成，相互促进。

　　2010年，融资融券业务和股指期货相继推出，结束了国内证券市场近20年的单边多模式交易。经过近两年中国的股市下跌，投资者已经初步形成了“卖空”的概念，并逐渐认识到风险控制的重要性，相关金融工具的交易也变得更加活跃。2012年8月底再融资业务的发展进一步加快了(39.9万)资本市场体制改革的步伐。

　　融资融券和股指期货是目前股票市场的主要卖空机制。它们相辅相成，相互促进。它们在外观上有共同的特征，但它们的适用对象、交易系统、投资策略和交易规模都有很大的不同。

　　融资融券的定义

　　融资融券交易是一种信用交易。融资融券业务是指证券公司在证券交易所或经国务院批准的其他证券交易场所进行的证券交易中，向客户出借资金买入证券或出借证券卖出，客户存放相应担保品的业务活动。简而言之，融资指的是卖空，而卖空指的是卖空。再融资业务是融资融券业务的深化。主要是指银行、基金、保险公司等机构为证券公司开展融资融券业务提供资金和证券来源。证券公司充当中介机构，向保证金交易和卖空客户提供这些资金和证券。再融资包括两部分:再融资业务和再融资业务。其中，与再融资相比，再融资的制度安排和实施方案设计更加复杂。目前，国内再融资业务的第一个试点是融资，目的是在当前市场疲软的背景下，避免投资者产生更大的负面心理预期。在再融资业务开展的第一天，11家获批的证券公司在第一天就卖出了总计55亿元人民币，显示出巨大的市场需求。

　　引入融资融券的意义

　　融资融券业务的相继推出，标志着国内a股市场个股交易制度的创新，也推动了整个金融市场的发展。

　　1.促进价格发现

　　融资融券交易为资本市场提供了双向信用交易机制。2011年，单一股票的卖空功能逐渐为投资者所熟悉和使用，初步适应了投资者多元化的投资需求和多元化风险管理的要求。在多空间交易机制平衡的基础上，再融资业务的引入有利于股市回归正常、理性的波动。同时，通过多玩家和多玩家的权力博弈，有利于实现整个市场的价格发现功能，改变国内个股(399000只)单边市场的运作方式。

　　2.丰富投资策略

　　融资融券丰富了机构投资者和散户投资者的交易策略，尤其是在吸引长期资本进入股票市场和为机构投资者提供有效投资工具方面。增加机构投资者股票的套期保值策略，丰富套期保值策略。特别是，参与股指期货的基金和信托等金融机构可以构建杠杆趋势投资策略，如正向杠杆基金和反向杠杆基金。此外，从战略角度看，养老、保险等拥有大量资金的控股券源机构和银行将参与其中，通过证券金融公司形成再融资业务链，充分发挥各自的资源优势。

　　3.增加融资渠道，提高市场流动性

　　保证金交易也为股票市场增加了一个制度化的融资渠道。在全年股市资金净流出趋势的同时，融资融券余额的增加有利于补充市场流动性。2012年9月的最新余额显示，融资融券

　　2011年，证券公司通过完善内部控制制度和风险防范措施，协调和平衡信贷交易部、经纪部、衍生产品部和技术开发部之间的关系，协调总部与业务部门之间的业务交流和管理，提升了综合服务能力和核心竞争力。与此同时，证券公司对市场中性策略、利用融资融券的ETF套利、当前套利等策略进行了深入研究，并准备在标的证券范围扩大和再融资业务引入的背景下有效应用这些研究成果，极大地增强了创新意识，拓展了创新领域。

　　5.鼓励市场理性投资

　　通过融资融券在股票现货市场实施卖空机制，有利于市场投资回归理性，消除一些垃圾股票，净化市场氛围，甚至消除依赖投机坐庄和投机的垃圾股票，从而净化投资市场。

　　融资融券、转融通与期指的区别

　　从表面上看，保证金交易和卖空(包括再融资)与股指期货具有相同的效果。这也是卖空机制在股票市场的引入。它也很容易利用性交，也可以实现T 0操作。然而，两者在本质上有很大的区别，这不会导致重大冲突和市场争夺。

　　首先，保证金交易和股指衍生品有不同的目标。保证金交易和再融资利用借贷和杠杆买卖股票，从而有可能获得双向收益。融资融券交易主要针对单一股票的非系统性风险。例如，目前的中国融资融券交易覆盖了280只股票和在沪深两个城市上市的ETF。然而，股指衍生品，如股指期货和未来可能上市的股指期权，主要是针对相应的股票指数，其主要功能是管理市场中的系统性风险。

　　第二，融资融券在交易系统的设计上也明显不同于股指期货，具体体现在融资比率(杠杆率)、手续费和交易流程上。从国际经验来看，融资融券的成本远远高于股指期货。它不仅要求高的保证金利息和卖空费用(目前的保证金利率和卖空利率为8.6%)，而且还要求交易佣金、印花税、转让费等。与股票交易有关。沪深300股指期货交易成本相对较低，现行交易费用标准为交易金额的0.25%。

　　此外，两者的保证金要求明显不同。2012年6月中金所，股指期货调整后的保证金合约为12%，以现金收取。根据沪深证券交易所《融资融券试点交易实施细则》，当通过保证金交易购买证券或通过保证金交易出售证券时，保证金交易的保证金比率不得低于50%，这表明保证金交易对财务杠杆的控制相当严格。但是，融资融券的保证金可以通过现金和证券按一定的转换率进行转换来抵消，例如深100 指数成份股的转换率最多不超过70%，国债的转换率不超过95%。

　　第三，融资融券交易和股指期货交易之间存在巨大差异。融资融券和股指衍生品的应用领域和目标投资者的差异也直接导致了两者交易规模的差异。从2010年初至今，融资融券交易规模迅速扩大。2011年，融资融券交易总额达到5855.96亿元，比2010年增长389.28%。2012年前9个月，交易额达到1096.541亿元，比2011年增长87.25%。然而，2011年股指期货交易量仅较2010年增长6.56%，2012年9月较2011年全年增长16.4%。与交易规模的增长率相比，融资融券表现相当不错。然而，从总量来看，股指期货市场深与融资融券不可同日而语。2010年股指期货交易额达到41万亿元，2011年达到43.76万亿元，2012年前9个月达到50.94万亿元。

　　原则上，这主要是由于通过保证金交易和再融资可以出售的股票数量的最大限制。根据《转融通业务监督管理试行办法》，证券商向投资者融资融券总额不得超过一定的净资本限额，每种融资证券的余额不得超过上市证券市场价值的10%。投资者参与融资融券交易的主要目的是对一只股票的估值进行投票。如果股票被认为被低估，他们将通过保证金交易购买。如果股票被认为被高估，他们会通过卖空来卖出，从而形成一个更灵活的投资组合。理论上，对股票指数衍生品的交易和持有没有明显的限制。

　　融资融券和股指期货相辅相成。

　　保证金交易、卖空和再融资的引入具有促进和完善股指期货的作用。再融资有利于投资者进行股指期货的反向套利。自股指期货推出两年多以来，主合约折扣已成为单边市场下跌的常态。由于下一个月的正常溢价合约在20点以上，如果在下一个月的贴现状态下进行反向套利合约，指数，如果有轻微反弹，很容易获得客观套利收益。然而，目前市场缺乏一个相对方便的现货卖空机制，这使得无风险套利机会很容易在熊市出现，但不能产生无风险套利收益。

　　随着再融资的启动，融资融券改善了股票市场的现货卖空机制，大大增加了反向套利的可行性。特别是由于卖空的基础证券中包含了7只交易所交易基金，投资者在利用交易所交易基金进行现货套利时变得更加活跃。上证50ETF等品种的交易量大幅扩大，进一步提高了股指期货的定价效率。

　　此外，再融资在现货市场上是一个完美的系统。机构投资者围绕现货市场开发的产品将更多地融入股指期货，使沪深300股指期货的市场场景和产品线更广、更长。

　　总的来说，融资融券和股指期货的关系是互补的。保证金交易促进了股指期货的套利交易，抑制了过度投机，从而保证了套期保值功能，促进了股指期货的健康发展。引入再融资可以进一步增加融资融券的资金来源，并发挥其功能。

　　总结与展望

　　长期来看，股票的涨跌取决于该上市公司的业绩以及股票的供应关系，融资融券、转融通、股指衍生品与退市机制、IPO制度改革一样，都推进了中国资本市场的健康发展。做空机制和套利机制并不能决定股市的牛熊,仅是改变了投资模式,使资本市场变得更加有效。

　　股指期货市场发展渐渐成熟的同时，近期融资融券业务在转融通助力下也在逐步壮大。随着相关业务门槛的降低，融资融券业务的市场潜力将被充分挖掘，其在金融市场的重要性也将稳步提升。在首批11家券商试水转融通业务一个多月后，转融通业务的门槛将逐步放开，另有10余家券商有望在近期试水，这将为股票市场注入更多新鲜血液并加大市场整体流动性。

　　此外，从融资融券的整体潜力来看，2011年融资融券交易金额仅占标的证券全年总交易金额的6.63%，而在海外成熟市场，这一比例为15%—33%，可见融资融券在中国市场有着很大的发展空间。同时，转融通业务也使得融资融券市场地位和对于个股的重要性都有显著提升，如中国证券金融股份有限公司转融通担保证券账户已经进入中国石化前十大股东名单，并以3500万股持仓规模位列第八大股东，其操作方向将对个股走势形成重要指导意义，进而影响到整个股指。

　　不过就目前来看，融资融券业务仍然存在诸多限制，主要是融资融券业务融券标的股票依然较少，与市场上2000多个股票、基金等产品相比太少，且券商对于投资者的资质要求、融资融券的费率与佣金率相对都较高。依照国际惯例，融资利率一般较同期贷款基准利率高3个百分点，鉴于目前贷款利率已经处于相对低位，未来随着融资融券业务的壮大和发展，相关费率很难出现大幅下调。

　　综合来看，融资融券与转融通业务不仅关系到市场制度的完善，今后也会成为投资者分析市场走势的重要参考依据。同时，投资者可以结合融资融券与股指期货，制定出更灵活多变的操作策略，从而摆脱传统单边趋势交易的操作手法。这预示着中国证券市场建设在快速扩张之后，正迎来结构性调整，并将在阵痛过后，形成更健康的投资体系。