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银行股上涨的逻辑及后续展望:周期向好与估值修复的“二重奏”
以下文章来源于财金丰报,作者王一峰、董文欣。
报告摘要
事件:
11月27日,银行板块上涨2.36%,优于其他行业指数。其中,除以城农商行为代表的部分中小银行涨幅明显外,此前估值较低的国有大行亦有亮眼表现,工商银行(+5.9%)、建设银行(+4.3%)、农业银行(+2.8%)。10月份以来,银行板块指数上涨15.0%,跑赢沪深300指数6.5个百分点。
点评:
银行股大涨主要受到经济回暖与估值修复双重因素驱动。一方面,经济持续恢复增长背景下,顺周期行业整体向好,近期涨幅居前的板块主要为银行、农林牧渔、房地产、非银金融、国防军工、煤炭、有色金属等,多为顺周期板块。银行业作为典型的顺周期行业,随着经济持续回暖,市场对于贷款定价上升、净息差反弹、资产质量向好均有所预期;
另一方面,上市银行基本面稳健但整体估计较低,当前行业PB为0.74倍,处于过去5年估值的15.94%分位。近期银行股上涨表现出了比较典型的资金轮动效应。从个股来看,10月份是以三季报业绩预期向好为带动的优质股份制银行明显上涨,近期涨幅较大的股票普遍PB较低,资金在板块间的轮动效应同时表现在顺周期板块VS中小板,银行板块内部两个维度。综上,本轮银行股上涨的大逻辑在于板块的顺周期表现及低估值的修复。
四季度及明年经营展望
基本面持续改善有助于估值进一步修复。展望四季度,预期银行基本面存在持续改善的预期,主要理由如下:1)经济回暖背景下,银行信贷需求旺盛,“紧信用”环境下贷款定价预期改善,再叠加严格的负债成本有效管控,净息差预期总体向好;2)随着经济复苏及居民收入修复,资产质量压力边际缓和,紫光永煤事件阶段性平息,没有形成大的风险传染;3)为维持金融系统稳定性,需要做好“防风险”与“稳增长”之间的平衡,当前部分尾部中小银行生存压力偏大,需要维持持续经营能力,则头部银行会有更好的生存空间。
未来银行投资的主线是周期向好与结构分化,优质银行有望获得β+α收益
三季度《中国货币政策执行报告》在防范化解金融风险方面着墨较多(不同于一、二季度报告),重点强调“打好防范化解重大金融风险攻坚战,健全金融风险预防、预警、处置、问责制度体系,维护金融安全牢牢守住不发生系统性金融风险的底线”。金融体系稳定无疑是政策底线,尾部银行需要维持可持续经营能力,就奠定了优质银行可以获得超额利润的基础。
从周期向好的逻辑看,当前银行业整体估值水平有一定修复,但仍处于历史低位,部分与行业ROE下行有关,但考虑到拨备要求、分红派息、资本补充等安排,现阶段ROE具有大体稳定的基础。后续随着经济持续回暖背景下,银行经营基本面的预期改善,尤其是资产质量压力预期减小,更有利于对公业务为主的银行。周期向好有推动板块内不同公司间估值收敛的力量,从而使得银行股获得β收益。
从结构分化的逻辑看,目前银行体系尾部压力仍然较大,地方国有企业金融风险有蔓延态势,不同地域间经济与金融分化态势拉大。银行股投资同样需要选择苏浙沪地区的优质法人银行,其具有稳定经营的经济金融环境,业绩表现具有一定保证。另一方面,对于国股银行而言,较少受到让利政策驱动,市场化程度较高的银行如招行(03968)、平安、宁波银行依然长期向好,这部分银行有可能获得α收益。
风险提示:货币信用“双紧缩”环境下,需谨防信用过度紧缩对经济复苏产生的冲击,银行稳存增存压力加大可能会对信贷投放产生约束
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