英科医疗：激进扩产暗藏隐忧

　　来源：证券市场周刊

　　疫情以来，英科医疗(300677.SZ)一次性防护手套产品需求激增，公司业绩爆发。据Wind统计，2020年年初至今，英科医疗区间涨幅高达1589.11%，在整个A股市场可谓凤毛麟角。

　　在此利好下，英科医疗计划大规模扩产，资金需求陡增，并在近日公告计划赴港上市。截至2020年上半年末，英科医疗一次性防护手套年化总产能超过220亿只，加上在建产能和拟扩建产能，投产后手套总产能将跃升至近2500亿只，疫情以来推出扩产计划的投资总额将超过100亿元。但是，随着疫情逐渐接近尾声，结合方正证券对全球主力手套产品需求量预测情况，英科医疗大规模产能投放后能否消化令人担忧，投资者或许将为相应风险买单。

　　业绩爆发 股价大涨

　　英科医疗是一家综合型医疗护理产品供应商，主要产品包括一次性手套、轮椅、冷热敷、电极片等产品。2020年前三季度，公司实现营业收入89.45亿元，净利润43.73亿元，同比分别大增486.44%、3376.72%。

　　新冠疫情发生后，全球一次性防护手套需求激增，英科医疗一次性防护手套产品售价有较大增长，销售收入和毛利率均有较大幅度提升，公司业绩爆发。2020年上半年，英科医疗实现营业收入44.5亿元，其中医疗防护类产品的销售收入达到42.86亿元，占比高达96.33%，毛利率也增至62.41%，同比分别增加352.09%、413.94%、16.45个百分点、38.55个百分点。

　　疫情发生前，英科医疗的医疗防护用品的销售收入占比虽达到80%以上，但全年该业务收入规模仅在十几亿元，毛利率在25%左右。2017-2019年，英科医疗营业收入分别为17.50亿元、18.93亿元、20.83亿元，其中医疗防护类产品(包括一次性PVC手套、一次性丁腈手套及其他防护产品)的销售收入分别为14.90亿元、16.04亿元、17.69亿元，毛利率为25.49%、25.27%、24.80%。疫情之下的英科医疗与此前完全不可同日而语。并且，与同行上市公司相比，英科医疗2020年前三季度医疗防护类产品销售收入和毛利率指标更优，公司在疫情这个特殊时点已实现“弯道超车”。

　　在此情况下，英科医疗股价大幅上涨，从2020年年初的11元/股最高上涨至2021年1月6日的188.58元/股，最高涨幅达到16倍，总市值662亿元。

　　英科医疗股价暴涨之后，公司实际控制人选择“低价”认购公司非公开发行股票。

　　2020年5月12日，英科医疗发布非公开发行A股股票预案，上市公司拟向控股股东、实际控制人刘方毅定向增发募集不超过5亿元，拟向“年产61.84亿只(618.4万箱)高端医用手套项目”投入2.4亿元，补充流动资金2.6亿元。

　　然而，此次增发价格仅为28.71元/股，远低于1月6日英科医疗收盘价(前复权)188元/股。此次发行后，实控人刘方毅对公司持股比例由37.08%增至40.10%，与此同时其他股东每股收益相应被摊薄，对中小股东而言是一种利益的损害。

　　虽然上述增发定价符合再融资新规，但在公司股价大涨的前提下，8折的定价进一步地使公司实控人以较低成本轻而易举获得超过22亿元的浮盈(以复权日2020年12月17日股价计)，英科医疗实控人实际上获得了股价大涨和再融资松绑的“双重红利”，很难不令外界怀疑这是一次趁机输送利益的行为。

　　“激进”扩产之忧

　　英科医疗于2017年7月在创业板上市。据招股书，2016年公司PVC手套产能56.02亿只，丁腈手套产能20.90亿只，合计仅76.92亿只。公司IPO募投项目“年产58.8亿只(588万箱)高端医用手套项目”随后建成，公司产能明显增加。

　　上市后不久，英科医疗即推出进一步的扩产计划。2017年10月25日，英科医疗发布公告，公司在安徽省濉溪县规划投资13.8亿元建“年产280亿只(2800万箱)高端医用手套项目”(2019年8月公司发行4.7亿元可转债募投的“年产110.8亿只(1108万箱)高端医用手套项目”，和2020年12月定增5亿元募投的“年产61.84亿只(618.4万箱)高端医用手套项目”为上述项目规划中的一部分)。据半年报，该项目中的10条丁腈手套生产线已建成投产。

　　此后，英科医疗的投资扩产远未结束。尤其疫情以来，上市公司扩产步伐加快。

　　2019年10月18日，上市公司发布公告，公司拟投资1.4亿美元在越南实施建设“年产88.2亿只(882万箱)高端医用手套及其他医疗耗材项目”，建设周期为29个月。

　　2020年3月13日，公司发布公告，公司拟在江西彭泽建设“年产271.68亿只(2744万箱)高端医用手套项目”，项目总投资30亿元。

　　2020年4月15日，公司称因国外疫情的发展导致国外市场对一次性手套的需求增长，将子公司安徽英科原扩建年产98.8亿只(988万箱)高端医用手套项目变更为“英科医疗防护用品产业园项目”，并扩大投资至22.76亿元，建成投产后将达到年产210亿只(2100万箱)高端医用手套生产规模；计划开工时间2020年，计划竣工时间2023年。

　　2020年8月24日的公告显示，公司拟将在安徽怀宁建设的原项目(160亿只(1600万箱)高端医用手套项目)进行扩产，调整为“年产400亿只(4000万箱)高端医用手套项目”，并扩大投资至40亿元。

　　2020年9月2日公司公告称，公司拟在湖南省临湘市实施年产400亿只(4000万箱)高端医用手套项目。

　　2020年12月1日的公告显示，公司拟在沂源县投资建设年产50亿只TPE手套和50亿只CPE手套项目，项目总投资1.2亿美元。

　　同日公司又称，子公司山东英科拟在青州市投资7亿元建设“年产500亿只(5000万箱)丁腈、PVC高端医用防护手套项目”(一期工程)，建设起止年限为2021-2022年，项目总投资50亿元；拟投资2.53亿元建设年产33亿只高端丁腈医疗手套项目，建设起止年限为2021-2022年。

　　2020年12月30日，公司发布公告，拟在夏邑县投资建设年产131亿只(1310万箱)PVC高端医用手套项目，项目总投资6.6亿元。

　　从扩产计划看，英科医疗上述项目实施地点不同，不存在重合的情况。由以上可知，英科医疗手套产品的已有产能，加上在建产能和拟扩建产能，一次性手套总产能将达到2461.4亿只；2020年起推出扩产计划的投资总额将超过100亿元。除IPO募投项目外，公司各类项目投资总额超过200亿元。

　　然而，截至2020年6月30日，英科医疗手套年化总产能仅超过220亿只，其中PVC手套产能超140亿只，丁腈手套产能超80亿只。

　　由于部分拟扩产项目并未给出具体的建设起止期限，公司未来每年新增有效产能较难测算。

　　不过，方正证券统计了全球一次性手套龙头企业的扩产情况，并对行业需求进行了预测。

　　根据方正证券研报，2019年全球乳胶+丁腈手套和PVC手套需求总量为3530亿只，同比增加9.43%。据方正证券预测，2020-2024年，全球主力手套产品需求量预测值分别为4186亿只、4734亿只、5311亿只、5891亿只、6537亿只，预计同比增长18.58%、13.09%、12.18%、10.93%、10.96%；全球防护手套行业龙头每年扩产的产能合计为568亿只、659亿只、586亿只、588亿只、506亿只。而乳胶+丁腈+PVC手套的需求增长分别为656亿只、548亿只、577亿只、581亿只、646亿只。考虑到设计产能完全投产需要1年左右时间、产能利用率不一定保持在100%，龙头企业扩产计划与全球主力手套需求增长是匹配的。

　　方正证券根据公司公布的扩产计划预测，英科医疗2020-2024年产能分别为280亿只、480亿只、660亿只、880亿只、1000亿只。

　　也就是说，在此预测之下行业供给需求刚好匹配。不过，在方正证券研报发布之后，英科医疗进一步增加了约1404亿只一次性手套的扩产计划。如果这些产能在近几年内陆续投产，英科医疗产能大增，是否意味着行业需求远大于供给，英科医疗会不会出现产能的严重过剩？

　　随着新冠疫苗的陆续上市，疫情逐渐接近尾声。疫情结束后医用手套需求量还能像研报所预测的那样继续保持增长的趋势吗？

　　如果英科医疗近几年完全按计划大幅扩大产能，按照方正证券的预测，公司大概率会出现产能的大幅闲置，另外随着疫情逐渐好转，防护用品价格及毛利率回落将是必然，后续进场的投资者或将为此风险买单。

　　对于文中涉及的问题，《证券市场周刊》记者已向英科医疗发去采访函，截至发稿未得到公司回复。