拓尔转债370229投资价值一览

　　3月19日拓尔转债放开申购，发行8亿元，AA-级。转股价是9.98元，目前转股价值：96。

　　转债信息

　　评级：AA-评级，可转债评级越高越好。

　　发行规模：8亿，规模小，可转债规模越大流动性越好。

　　回售条款：有

　　下调转股价：15/30，85%，条件较严苛。

　　转股价值：

　　拓尔思今日收盘价9.6，转股价9.98，转股价值=转债面值/转股价格*正股价格=100/9.98*9.6=96.19，转股价值一般，可转债转股价值越高越好。

　　到期价值（保本线）：

　　到期价值=票面利率+赎回价=0.4+0.6+1+1.6+2.5+115=121.1，票面利息尚可。

　　纯债价值（最底线）：

　　按中债企业债测算AA-级别6年期即期收益率6.8576%，纯债价值简化计算81.34，纯债价值一般。

　　正股分析

　　语义智能领军企业，赋能数字经济

　　1、深耕人工智能和大数据，以语义智能为技术主线

　　拓尔思是国内领先的拥有自主核心技术的人工智能和大数据技术及数据服务提供商，当前核心业务涵盖大数据、人工智能、内容管理、网络安全和数字营销等领域。公司在人工智能领域的优势核心技术方向是语义智能—基于语义理解的认知智能，是被称为人工智能皇冠上的明珠的“硬科技”。公司“语义智能+”业务战略面向三大重点板块：内容安全和互联网空间治理、数字政府和数据智能，覆盖从党政机关到企事业单位的众多行业市场。多年来，在传媒出版、金融、能源、制造等多个行业 市场积累了数千家的优质客户。公司的主要产品服务体系从应用层次和类型纵向分为通用平台产品、行业应用产品和解决方案、在线数据智能服务（SaaS/DaaS）三个层次。

　　公司目前的行业应用产品和解决方案所聚焦的重点行业包括政府、媒体、泛安全以及金融、能源等大中企业客户市场。在2020年1-9月期间，政府、媒体和泛安全三个板块的营业收入占例分别为37%、31%和12%，是公司目前的主力业务。公司在政府板块以承建“互联网+政务”、“政府大数据”应用为主，特别是政府网站集约化建设项目;在媒体板块主要承建中央、地方、行业、县级媒体单位以及大型企业的融媒体中心和提供相关增值服务;在泛安全板块主要向公安、检法、网信、防务等安全相关部门提供网络安全、内容安全、互联网空间治理和舆情感知的技术产品和服务，助力行业智慧化应用建设。

　　根据2021年1月19日披露的业绩预告，2020年度公司归母净利润预计在2.99亿元-3.30亿元之间，同比增长90%-110%，一是公司克服疫情带来的不利影响，在数字政府、媒体融合、网络空间舆情分析、金融大数据等重点领域，继续取得了较高的营收增长;在网络安全、公安防务等泛安全领域也保持了业绩稳定;二是公司位于成都的西部区域总部及大数据研发和运营服务基地项目完成竣工验收，已确认该项目配套商业用房的销售收入，初步核算该房地产业务实现净利润约为 1.27亿元。2020年扣除掉房地产业务和非经常性损益后净利润预计为1.87亿元-2.38亿元，同比增长17%-50%。

　　公司主要产品类型为软件、安全产品、技术服务和媒介代理，上述三项产品合计营业收入占公司总收入比例在各期均在90%以上。公司软件、安全产品销售收入主要来自于公司自主研发的TRS企业搜索软件和内容管理软件等产品的销售，2016-2019年期间各年销售收入均在2.8亿元左右，业务规模稳定。近年来，公司软件、安全产品收入占比逐年降低，从2016年的42%降至2020年1-9月的21%，主要系公司技术服务收入占比逐年增加所致;技术服务是指公司为客户提供软件应用、实施以及为客户提供云平台建设、运维和数据服务等。公司通过舆情云服务、数据产品开发、增值数据服务等多种模式方面拓展数据业务，技术服务收入逐年增长，从2016年的3.01亿元增长至2019年的4.79亿元，年复合增长率17%，占营业收入比重也不断增长，从2016年的44%升至2020年1-9月的68%;媒介代理业务是公司与客户签订广告投放计划，按照客户要求选择媒体投放广告所获得的收入，除2017年较2016年有明显增长外，2017-2019年期间业务规模基本稳定在营业收入1.3-1.5亿元之间，而2020年1-9月业务规模则有所下滑。产品分类毛利率方面，公司软件、安全产品的毛利率在近年略有下降，从2017年的83%降至2020年1-9月的70%，原因是政府部门等重要大型客户对功能扩展、环境配置等定制化需求较多，且交付周期相对紧张，为满足项目及时性要求，公司采用了更多的外包以实现定制开发和配置工作，成本有所上升。技术服务的毛利率略有下降，主要和大型客户的大额服务合同相关。人民出版社等公司的大型客户对于特定数据资源、特定数据处理技术有个性化需求，而且外包运维服务更有利公司的成本管理，所以公司需要采购外部技术服务以满足合同约定的服务要求。随着 2018 年这些项目进度的推进，以上大额服务合同相应增加了技术开发服务、数据服务、外包运维等外包技术服务成本，使得业务毛利率下降。

　　综合毛利率方面，三大业务毛利率下滑，导致公司整体毛利率相应下降。公司控制期间费用得当，期间费用/营业收入基本是逐年下降的，其中销售费用的营业收入占比从18%降至2020年1-9月的15%，降幅显著。净利率方面，2018年公司对商誉计提减值准备，当年的大额资产减值损失令公司净利润大幅削减，所以2018年公司净利率仅为9%，此后2019年和2020年1-9月盈利水平恢复，但因为政府补贴力度近年有所减少，净利率尚未回升至2016-2017年的水平。

　　2、政策提振景气较高，研发投入保持增长

　　5G、大数据中心、人工智能、工业互联网等新基建内容多次在重磅会议中被提及，2021年政府工作报告中强调“十四五”期间要统筹推进传统基础设施和新型基础设施建设。加快数字化发展，打造数字经济新优势，协同推进数字产业化和产业数字化转型，加快数字社会建设步伐，提高数字政府建设水平，营造良好数字生态，建设数字中国。同时对于2021年重点工作任务方面，指出要加强数字政府建设，建立健全政务数据共享协调机制，推动电子证照扩大应用领域和全国互通互认，实现更多政务服务事项网上办、掌上办、一次办。多项政策和重磅会议强调下，公司以人工智能和大数据技术应用为发展方向的主营业务有望迎来加速发展的新机遇。

　　拓尔思作为国内长期坚持自主核心技术研发的企业之一，成立以来，承担过包括国家863计划、重大科技计划、信息安全专项、核高基专项等几十项国家级项目。根据公司可转债募集说明书，公司的产品和服务已被国内外8000多家机构用户广泛使用，覆盖 80%的国家部委和60%的省市级政府机关。近年来，公司研发投入金额始终保持增长，由2017年的1.45亿元增长至2019年的1.77亿元。公司自主投资建设的大数据众信，多年来对新闻、论坛、社交媒体、网络用户行为等网络大数据进行7*24小时不间断的大规模实时采集，数据业务和云服务未来具备较大的发展空间，或将成为公司重要的新业务增长点。

　　申购价值分析

　　拓尔转债（评级AA-、发行规模8亿元）下修条款非常严格，评级较低，参考近似评级和转股价值的可转债溢价率，预计目前评价下其上市首日获得的转股溢价率在10%-12%区间内，价格为103-114元。测算中签率0.2%，按当前情况预计每签可以盈利100元左右。