盈利上行估值承压 机构热议结构市新“奶酪”

　　一边是经济指标持续好转、企业盈利增长，另一边是流动性边际收紧，2021年以来A股整体走势曲折，赚钱效应较去年明显回落。业内人士认为，2021年是企业盈利大年，盈利因素可望提振股市，但受流动性影响，市场在估值方面存在较大向下压力。对投资者而言，把握结构性行情格外重要。

　　关注盈利驱动的结构性行情

　　股市是宏观经济的晴雨表。国家统计局数据显示，2021年1-2月国民经济保持恢复性增长，其中货物进出口总额同比增长32.2%，全国固定资产投资(不含农户)同比增长35%，社会消费品零售总额同比增长33.8%。

　　不过，今年以来的股市震荡行情却与宏观经济修复态势并不“匹配”。Wind数据显示，截至4月8日收盘，2021年以来上证指数仅微涨0.27%，深证成指与创业板指均下跌超过3%，部分成长风格板块累计跌幅甚至超过10%。

　　兴业证券首席经济学家王涵指出，在经济阶段性的高脉冲背景下，一季度市场投资者更关注短期因素，因此股票市场是由交易而非投资主导。考虑到未来经济基本面或弱于一、二季度，市场对于政策收紧的担忧减弱，二季度A股或将呈现震荡走势，三、四季度表现会相对更好。

　　民生证券首席宏观分析师解运亮表示，鉴于经济复苏持续过程较长，2021年将是企业盈利大年，对股市是一大利好，但估值方面市场仍然有较大向下压力，预计股市整体表现或不会太佳，结构性行情仍会存在。

　　从企业整体盈利情况看，1-2月全国规模以上工业企业利润同比增长1.79倍，比2019年1-2月增长72.1%，两年平均增长31.2%，延续了去年下半年以来较快增长的良好态势。A股方面，截至4月8日记者发稿时，已有超过360家公司预告今年一季度净利润同比增长或扭亏。部分上市公司披露一季报翌日股价随即大涨，凸显市场对“季报行情”的参与热情。

　　中航证券研究所所长董忠云认为，二季度市场风格方面，估值驱动将转为业绩驱动，并由盈利确定性转为盈利弹性，建议自下而上挖掘具备盈利增速与估值性价比高的标的股。

　　紧信用 宽货币

　　2020年新冠肺炎疫情重创全球经济，但在流动性“呵护”下，不少主要经济体的资本市场却诞生正收益。2021年疫情持续好转，流动性是否收紧成为考验后市行情的重要变量。

　　中国人民银行披露的数据显示，2021年2月社会融资规模增量为1.71万亿元；人民币贷款增加1.36万亿元，同比多增4529亿元。从货币供应看，2月末广义货币(M2)余额223.6万亿元，同比增长10.1%，狭义货币(M1)余额59.35万亿元，同比增长7.4%。

　　在解运亮看来，2020年流动性宽松使得股市估值水平出现相当大的跃升，但随着流动性呈现边际收紧特征，股市估值调整压力非常大；考虑到流动性收紧未来或将延续，股市估值调整大概率还未结束。“参照2003-2004年、2006-2007年和2010年的历史经验，经济复苏持续超预期带来的结果可能是房地产调控和金融调控加强，市场投资难度也在加大。”

　　不过王涵认为，后期市场信用相对偏紧较确定，但考虑到中长期经济增速和利率要匹配等因素，流动性状况相对一季度更加温和，这对股票市场的风险偏好有一定提升，“紧信用宽货币”组合对利率债也是利好因素。

　　除了流动性，通胀也是影响权益市场的重要因素。根据国家统计局披露数据，2021年1-2月我国CPI同比下降0.3%，分月看，1、2月CPI同比分别下降0.3%和0.2%。不少机构预测后续CPI或将阶段性上行，也有声音担忧近期上游资源品价格上涨会带动国内CPI抬升。

　　在开源证券首席经济学家赵伟看来，大宗商品涨价带来的输入性通胀对国内CPI的传导作用非常有限；综合考虑基数、疫情后线下消费修复节奏等因素，二季度核心CPI或仍以修复为主，抬升幅度或相对有限。“整体来看，二季度CPI抬升不会成为影响货币流动性的核心因素，也不会成为市场整体行情的核心影响变量。市场研究要聚焦于企业盈利能力、未来发展前景等更内核的支撑上。”

　　三条配置主线显现

　　谈到后市如何在机构性行情中把握机会，解运亮表示看好两大方向：一是符合我国经济未来发展方向的行业和板块，例如制造业创新等，长期表现值得期待；二是经济发展周期的中下游板块，当下经济复苏主要逻辑是需求改善，因此中下游板块的景气度恢复持续性会比较好。

　　王涵指出，未来随着各方对宏观经济增长预期从较高水平回落到正常水平，投资者关注重点也将从短期因素转变为长期因素。从投资角度看，中国经济社会长期转型的方向，例如消费转型、老龄化医疗等将成为市场关注重点，长线资金也将回归到相应行业及板块中，其长期配置价值将凸显。

　　董忠云表示看好三条主线：一是民航、酒店、旅游、餐饮、银行等前期疫情冲击大的消费服务等具备性价比的板块；二是家电、轻工、机械、电气设备、汽车及零部件等需求呈现继续改善的板块；三是以军工和半导体为代表的高景气、国家安全及自主可控板块。

　　对于利率债，赵伟认为，CPI通胀升温等可能干扰交易行为，但在“紧信用、宽货币”的宏观环境下，经济见顶、温和CPI通胀的基本面组合对利率债的利好支撑逐步显现，长端收益率已进入下行通道，继续重申“利率债行情确定、买点已现”的观点。