医药股全线下挫或因这份文件 是市场过度解读吗？

　　来源：证券时报 作者：陈永辉 陈丽湘

　　医药股全线下挫，导火索或为这份文件，市场过度解读？

　　CRO板块很受伤 抗肿瘤药物临床研发鼓励真创新

　　7月6日，A股医药股全线下挫，申万医药生物行业指数重挫逾3%，盘中一度跌近5%，居行业指数首位。其中，创新药相关板块成为杀跌主力军。直接的导火索可能是一份《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》，但另一个重要原因或是部分公司股价连番上涨后估值高企所致。

　　药监局酝酿

　　抗肿瘤药物临床政策

　　7月2日，国家药监局药审中心(CDE)发布一则“关于公开征求《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》意见的通知”(下称《指导原则》)。该《指导原则》中对药物进行临床对照试验的两项要求，被认为是导致市场大跌的导火索。

　　《指导原则》指出，在药物进行临床对照试验时，一是应尽量为受试者提供临床实践中最佳治疗方式/药物，而不应为提高临床试验成功率和试验效率，选择安全有效性不确定，或已被更优的药物所替代的治疗手段。二是新药研发应以为患者提供更优的治疗选择为最高目标，当选择非最优的治疗作为对照时，即使临床试验达到预设研究目标，也无法说明试验药物可满足临床中患者的实际需要，或无法证明该药物对患者的价值。

　　上述提到的两点要求，被部分市场人士解读为利空。

　　受此影响，7月6日，A股创新药板块杀跌明显，万得CRO指数一路走低，盘中最低跌逾9%，截至收盘收跌7%。CRO，即医药研发合同外包服务机构。

　　截至收盘，CRO板块中的泰格医药、美迪西等个股跌超10%，科学服务板块的泰坦科技、药石科技等跌逾8%，创新药板块中复星医药、微芯生物、艾迪药业等跌逾5%。

　　港股医药板块也同样出现大跌，恒生医疗保健业指数大跌5%，复星医药、药明生物、金斯瑞生物科技等个股跌幅超过8%。

　　股价大幅下跌，或还有一个重要原因，就是部分公司股价连番上涨后估值高企。以CRO公司为例，目前市盈率基本都在100倍以上。一位医药行业资深研究员对证券时报记者表示，他对CRO公司的高估值表示无奈，并称“尽管估值这么高，但市场喜欢，我们也不得不写报告应付一下，既不敢推荐，也不好说估值太高了。”

　　证券时报记者统计发现，万得CRO指数的8只成分股除成都先导外，其余7只股票在昨天杀跌之前均明显上涨。美迪西在今年以来截至7月5日，累计涨逾175%；股价自2020年以来至《指导意见》出炉前的6月30日，累计涨幅更是高达814%；6日跌超10%后，市盈率仍高达186倍。

　　除此之外，康龙化成、衍昭新药在6日下挫之前，今年以来累计涨幅均超过50%。

　　市场或过度解读

　　有部分市场意见认为，“以后国内创新药申报新药临床使用，要和现有方案中的最优药物做对比，否则不能上市。比如说，某药企想做PD-1在某个适应症上的临床试验，如果恒瑞或者百济神州的PD-1已经在这个适应症获批，那请你在临床试验头对头打败目前已经获批的最好品种，否则上市免谈。”

　　另有部分市场声音认为，《指导原则》对进行me-too(具有自己知识产权的药物)、me-better(仿制创新药)类药物研发的企业提出了更高的要求，而作为它们下游研发外包服务商的CRO行业将可能面对订单数量减少等情况，或将因此“迎来结构分化”。

　　但也有分析人士表示，二级市场的“空头”力量对政策“过度解读”了。

　　有分析人士告诉证券时报记者，《指导原则》没有明确要做头对头临床试验。比如原研靶向药批了，但临床上没大范围应用，也可以和化疗对照；当有最优的治疗时，也没说要头对头打败，比如可能做个非劣效临床试验就可以，国内市场环境还是需要me-too和me-better两类药物存在的。

　　一位医药基金经理也对记者表示，按照《指导原则》的意见指导落实的话，短期内可能会有一些过度重复研究的项目被叫停，但这也算正常，大方向是要求企业在临床研究上实现真创新，毕竟国内现在创新药的创新实力还不够，出现热门靶点扎推研究也算正常，政策就是想在这方面引导一下，长期来看仍然利好具备研究潜力的龙头企业。

　　鼓励真创新

　　业内人士指出，目前低水平重复问题困扰着整个医药行业。以PD-1/PD-L1(程序性死亡受体/配体1)为例，截至2020年三季度，共有314项进行中的PD-1/PD-L1临床试验。CAR-T疗法(嵌合抗原受体T细胞免疫疗法)研究同质化同样严重，截至2020年6月30日，全球CAR-T治疗临床试验登记项目数量超600项，其中中国以357项临床试验位居全球首位，其中175项都是靶向CD19。

　　市场普遍认为，《指导原则》的出台，根本目的是为了遏制这种低效同质化的“创新”，本质是鼓励真正意义上的创新。

　　东吴证券分析师在研报中分析称，《指导原则》将倒逼药企加速创新：一方面，这使得创新能力更强、致力于me-better药和First-in-class药(首创创新药)研发的公司受益，同时也无形中加大了药企新药研发的难度；另一方面，头部CRO公司凭借技术平台与申报经验优势，有望在此条件下，增加订单数量。

　　一位老牌券商研究员告诉记者，目前《指导原则》仍在意见征求阶段，对新药研发的影响还不明确。不过可以明确的是，我国的新药审批政策正逐渐向发达国家靠拢，创新药企研发策略应更关注差异化。

　　上述研究员表示，未来研发进展快的产品会更有机会，同靶点后续产品，如果没有优势的话，空间可能会被进一步压缩。事实上，现在很多药企做临床，都是和最佳疗法做对照的，而且国内药企在前沿靶点进展并不慢，头部企业甚至有机会做到和原研同步在国内上市。往更远期看，肯定还是具备全球创新能力的药企能拥抱更大的市场，国内很多药企已经开始有这个苗头了，可能很快也会看到BIC(同类最佳)和FIC(全球首创)的产品出来。

　　注重“患者的声音”

　　华西医药崔文亮团队认为，此次《指导原则》是延续了2015年以来，CDE一贯的政策改革趋势。

　　中金公司研究报告也指出，本次国内指导原则的推出，是2017年美国FDA以及2020年ICH(国际人用药品注册技术协调会)相关药物临床开发指导原则的呼应。本次原则明确提出临床研究应以患者需求为导向，对机制研究、精准化治疗、治疗需求的动态变化、药物安全性、治疗体验和便利性5个角度提出更高要求。对创新药产业链要求的进一步提升，头部公司长期受益，有助于资源进一步向优质创新药企及头部CXO企业(医药研发/生产外包服务企业)集中。

　　有业内专家也对记者表示，药物研发历来都是以临床价值为导向，此次《指导原则》不一定是要打击me-too类药物，而是更加强调要深入挖掘了解患者需求，从而更加精准地引导药物研发方向。

　　专家解释，以往在临床试验中容易忽视“患者的声音”，所谓“患者的声音”不单只临床需求，还包括患者对疾病、对治疗的期望，疾病的症状、体征，对日常生活的影响等，未来的临床试验将更加强调收集和使用患者反馈。